網(wǎng)紅乳企——認(rèn)養(yǎng)一頭牛最擔(dān)心的問題，還是爆發(fā)了。

(相關(guān)資料圖)

自7月5日招股書披露以來，認(rèn)養(yǎng)一頭牛就遭遇外界的各種質(zhì)疑：重營銷、輕研發(fā)，3年燒10億銷售費(fèi)；認(rèn)養(yǎng)一頭牛認(rèn)養(yǎng)模式實(shí)為“忽悠”；玩出“云花樣”后為何銷聲匿跡？……

時間財經(jīng)注意到，作為一家集研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的全產(chǎn)業(yè)鏈乳企，認(rèn)養(yǎng)一頭?！捌啤泵黠@，舍得燒錢營銷，但研發(fā)投入?yún)s嚴(yán)重不足。

招股書顯示，該公司銷售費(fèi)用卻連年爆增，三年累計高達(dá)10億元。數(shù)據(jù)顯示，2019年-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛各期銷售費(fèi)用分別為1.94億元、3.03億元和4.83億元。其中，營銷推廣費(fèi)已從2019年的0.71億元增長到2021年的4.14億元。在其2021年近5億元的銷售費(fèi)用中，營銷推廣費(fèi)占比已超八成。

而在研發(fā)投入方面，2019年-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的研發(fā)費(fèi)用分別為0元、61.39萬元及687.13萬元，三年累計僅750萬元。

結(jié)果是，公司卻陷入“增收不增利”的尷尬。招股書顯示，2019年至2021年度，認(rèn)養(yǎng)一頭牛營收分別為8.65億元、16.50億元和25.66億元，凈利潤分別為1.05億元、1.47億元和1.40億元。

“在營銷方面非常巨大的投入，也逐漸將這家企業(yè)操作為一個網(wǎng)紅品牌。認(rèn)養(yǎng)一頭牛最大的風(fēng)險在于其產(chǎn)品力不足，從專利技術(shù)上看，我并沒有找到它的發(fā)明專利，有的只是對產(chǎn)品品質(zhì)沒有什么貢獻(xiàn)的外觀專利，所以它本質(zhì)上還是在走營銷路線、網(wǎng)紅路線，在技術(shù)創(chuàng)新上是缺乏的。作為食品企業(yè)，這也會引起消費(fèi)者的擔(dān)憂?！卑阶稍兗瘓F(tuán)CEO兼首席分析師張毅對時間財經(jīng)表示。

對于認(rèn)養(yǎng)一頭牛IPO，廣東省食品安全保障促進(jìn)會副會長朱丹蓬也對時間財經(jīng)表示，“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”的模式在沒有供應(yīng)鏈加持的情況下，容易被認(rèn)為是噱頭，未來要看“認(rèn)養(yǎng)一頭?！钡木唧w落地情況，比如產(chǎn)業(yè)鏈的完整度、奶源品質(zhì)、創(chuàng)新服務(wù)體系、以及相關(guān)的產(chǎn)品線。

對于外界的質(zhì)疑，認(rèn)養(yǎng)一頭牛，似乎早有預(yù)感。在其招股書中，認(rèn)養(yǎng)一頭年明確提醒投資者：公司主導(dǎo)品牌“認(rèn)養(yǎng)一頭牛”在乳制品行業(yè)已初步具備較高的知名度和用戶基礎(chǔ)。但若未來出現(xiàn)品牌形象維護(hù)不力，使得消費(fèi)者對公司產(chǎn)品的信任度和忠誠度下降，進(jìn)而將會對產(chǎn)品銷售產(chǎn)生重大不利影響。同時，如果未來乳制品行業(yè)或本公司受到媒體的負(fù)面不實(shí)報道，對行業(yè)發(fā)展及公司品牌認(rèn)知產(chǎn)生重大不利影響，相關(guān)報道或認(rèn)知及其擴(kuò)散情況未能得及時、有效的澄清和消除，將可能對公司經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

認(rèn)養(yǎng)一頭牛，徒有虛名？

“買牛奶，不如認(rèn)養(yǎng)一頭牛。”是品牌認(rèn)養(yǎng)一頭牛贏得消費(fèi)者青睞的原因之一。

不過，“牛主人，咱家線下養(yǎng)不了真牛?！彪m然將消費(fèi)者稱之為“牛主人”，但網(wǎng)紅乳企認(rèn)養(yǎng)一頭牛的客服仍對時間財經(jīng)否認(rèn)可通過其平臺“認(rèn)養(yǎng)一頭?！?。

但此前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛官微公開表示：2020年5月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛曾發(fā)布百萬家庭認(rèn)養(yǎng)計劃，并表示“養(yǎng)牛，我們是認(rèn)真的！”；同年11月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛表示“實(shí)名認(rèn)養(yǎng)奶牛的用戶收到來自‘一頭’的一封信”；去年4月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛更換logo時也表示“要在替用戶養(yǎng)奶牛的路上走得越來越專業(yè)?！薄?/p>

從“百萬家庭認(rèn)養(yǎng)計劃”到“替用戶養(yǎng)奶牛更專業(yè)”，再到如今官方客服表示認(rèn)養(yǎng)一頭牛只是品牌名稱，消費(fèi)者并不能真的在線下認(rèn)養(yǎng)一頭牛。這種矛盾的細(xì)節(jié)，也隨著認(rèn)養(yǎng)一頭牛披露的招股書而曝光。

時間財經(jīng)注意到，認(rèn)養(yǎng)一頭牛招股書并未提及“認(rèn)養(yǎng)”模式，只稱是一家從事乳制品研發(fā)、生產(chǎn)與銷售的公司，而其披露的產(chǎn)能數(shù)據(jù)卻進(jìn)一步戳破了認(rèn)養(yǎng)一頭牛的“認(rèn)養(yǎng)”概念。

招股書顯示，2019年公司的純牛奶和酸奶自有產(chǎn)能為0，全部來自外協(xié)生產(chǎn)。2020年有少許的自有產(chǎn)能投入，但超過九成來自外協(xié)廠商。

直至2021年，公司自有產(chǎn)能才明顯提高，但外協(xié)產(chǎn)量仍占總產(chǎn)量的36%以上，這顯然與其一直宣傳的“自產(chǎn)奶源”不符，也使“認(rèn)養(yǎng)一頭?！钡母拍罡幽：?。

深諳營銷打法的認(rèn)養(yǎng)一頭牛，盡管在2019年之前并無自有產(chǎn)能，在品宣中也常以“自有奶源”為品質(zhì)保障的賣點(diǎn)，不斷打造科學(xué)喂養(yǎng)“貴族”奶牛的概念，以此增加消費(fèi)者對奶源的信任感。

早在2017年、2018年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛就多次宣傳公司自有牧場的優(yōu)勢，隨后也多次在宣傳中提到產(chǎn)品使用的均是自有奶源。比如2018年公司成立2周年時，認(rèn)養(yǎng)一頭牛通過官微發(fā)布文章表示，“能得到……認(rèn)可，也得益于我們自有牧場+優(yōu)質(zhì)奶源+WCM生產(chǎn)+利樂包裝的加持?！?/p>

圖源：認(rèn)養(yǎng)一頭招股書

但招股書顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛于2019年4月在山東臨沂設(shè)立山東生產(chǎn)基地，2020年10月山東生產(chǎn)基地完工并投產(chǎn)，隨著生產(chǎn)基地產(chǎn)能釋放，自主生產(chǎn)逐漸成為公司的主要生產(chǎn)模式。而認(rèn)養(yǎng)一頭牛也曾回復(fù)媒體表示，山東臨沂生產(chǎn)基地是認(rèn)養(yǎng)一頭牛的第一座自有工廠。

除了對自有牧場的強(qiáng)調(diào)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛還在宣傳中透露一頭牛每天的伙食費(fèi)高達(dá)80多元，來證明企業(yè)原奶的好質(zhì)量。2019年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛曾發(fā)文表示：我們每天給奶牛吃北美進(jìn)口苜蓿草澳洲進(jìn)口燕麥草喝280米的深井水算下來每頭牛一天的伙食費(fèi)要80多元！當(dāng)真是人不如牛?。。?/p>

據(jù)招股書介紹，認(rèn)養(yǎng)一頭牛產(chǎn)品的直接主要原材料為生牛乳，生牛乳的上游原材料則主要為豆粕和玉米等飼料。2021年，公司玉米類飼料采購總額為1.56億元，豆粕類飼料采購總額4993.73萬元，如以公司“奶牛存欄量超過6萬頭”的數(shù)字估算，每頭奶牛每天吃玉米、豆粕類飼料的伙食費(fèi)不足10元，與80元相差甚遠(yuǎn)。

燒錢模式：增收不增利

“我就是有段時間老在電視廣告里看到認(rèn)養(yǎng)一頭牛，買了一罐奶粉嘗鮮就沒買過了，如果要喝鮮牛奶，我還是會選擇大品牌吧。”自稱被認(rèn)養(yǎng)一頭牛廣告打動的張女士對時間財經(jīng)表示。

認(rèn)養(yǎng)一頭牛能在短時間內(nèi)做到25億元的營收規(guī)模，與企業(yè)在營銷上的投入不無關(guān)系。

公開資料顯示，成立之初，認(rèn)養(yǎng)一頭牛就與吳曉波頻道、丁香醫(yī)生、十點(diǎn)讀書等自媒體KOl合作，收獲了一批原始粉絲。隨后，認(rèn)養(yǎng)一頭牛慢慢從自媒體拓展到小紅書、抖音、微博、B站等平臺，通過內(nèi)容種草吸引年輕用戶，并入駐頭部主播直播間進(jìn)行帶貨。此外，認(rèn)養(yǎng)一頭牛還邀請羅永浩打造神反轉(zhuǎn)廣告片，開啟牧場24小時直播，以及與喜茶等品牌跨界互動等。

與電商平臺、社交平臺等頻繁合作的背后，是隨著網(wǎng)購用戶數(shù)量愈加趨于穩(wěn)定，頭部電商平臺商家競爭更加激烈的現(xiàn)實(shí)，這也使得認(rèn)養(yǎng)一頭牛的邊際獲客成本、營銷費(fèi)用日益攀升。

值得注意的是，認(rèn)養(yǎng)一頭牛公司2021年的銷售費(fèi)用率為18.82%，明顯高于同行水平。據(jù)悉，伊利股份、光明乳業(yè)、新乳業(yè)、三元股份的銷售費(fèi)用率分別為17.46%、12.50%、13.91%，15.45%。

實(shí)際上，營銷費(fèi)用的日益增長似乎已開始吞噬認(rèn)養(yǎng)一頭牛的凈利，開始出現(xiàn)“增收不增利”的尷尬局面。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2019年-2021年，認(rèn)養(yǎng)一頭牛營業(yè)收入保持逐年增長，分別為8.65億元、16.50億元和25.66億元；但公司凈利潤并未有顯著增長，分別為1.05億元、1.47億元和1.40億元。

公司主營業(yè)務(wù)收入也高度依靠線上銷售渠道。2019年至2021年，公司線上銷售收入分別為5.28億元、12.46億元和19.51億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為62.30%、77.50%和77.67%。

認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書中也提出線上營銷費(fèi)用持續(xù)增長可能存在的風(fēng)險：隨著網(wǎng)購用戶增量趨于穩(wěn)定，主要頭部電商平臺的商家競爭日趨激烈，邊際獲客成本有所提高，“如果公司未來不能及時開發(fā)低成本的獲客渠道，或者上述銷售費(fèi)用投入無法取得預(yù)期效果，公司經(jīng)營業(yè)績可能受到不利影響?！?/p>

此外，因銷售卡產(chǎn)品使用含有格式化條款字樣進(jìn)行宣傳，認(rèn)養(yǎng)一頭牛子公司杭州一頭牛曾在2020年11月受到行政處罰。天眼查資料顯示，2020年10月，杭州市下城區(qū)市場監(jiān)督管理局對杭州一頭牛在京東商城開設(shè)的認(rèn)養(yǎng)一頭牛官方旗艦店進(jìn)行檢查，發(fā)現(xiàn)其銷售的認(rèn)養(yǎng)季卡、認(rèn)養(yǎng)年卡背面的使用說明中均有“最終解釋權(quán)歸杭州認(rèn)養(yǎng)一頭牛生物科技有限公司所有”的字樣，被杭州市下城區(qū)市場監(jiān)督管理局下發(fā)《行政處罰決定書》，并處罰款1萬元。

上述行政處罰詳情也透露出，為迅速推廣品牌，認(rèn)養(yǎng)一頭牛所售認(rèn)養(yǎng)卡為虧本銷售。相關(guān)行政處罰信息顯示，杭州一頭牛自2019年4月1日至2020年10月18日認(rèn)養(yǎng)季卡銷售了19799張，認(rèn)養(yǎng)年卡銷售3877張，認(rèn)養(yǎng)季卡的銷售額為4423739元，認(rèn)養(yǎng)年卡的銷售額為3597081元。杭州一頭牛也表示，為了能迅速推廣品牌，京都商城上認(rèn)養(yǎng)季卡、認(rèn)養(yǎng)年卡都是虧本在銷售。根據(jù)其成本核算，每張認(rèn)養(yǎng)季卡虧損金額5.29元，每張認(rèn)養(yǎng)年卡虧損金額65.36元。

即便如此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛在招股書中依然表示，“公司需要保持較高水平的營銷推廣費(fèi)投入，以鞏固品牌的市場地位，并致力于成為知名公眾消費(fèi)品牌。”

基于此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛擬在此次上市募資款項(xiàng)中拿出5.2億元用于品牌知名度的打造。據(jù)招股書，認(rèn)養(yǎng)一頭牛本次發(fā)行擬募集資金18.51億元。其中，用于3年期的品牌建設(shè)營銷推廣項(xiàng)目為5.2億元。

具體規(guī)劃上，認(rèn)養(yǎng)一頭牛擬支出3.28億元用于通過購買淘寶、京東、抖音等平臺信息流推廣工具進(jìn)行品牌推廣，0.95億元通過微博、小紅書、騰訊視頻、今日頭條等平臺以文章、小視頻以及其他圖文形式進(jìn)行內(nèi)容營銷，以及與KOL流量達(dá)人合作在抖音等平臺直播，剩余0.97億元則用于樓宇電梯廣告、明星合作代言、影視劇集合作等。

圖源：認(rèn)養(yǎng)一頭牛招股書

不難看出，其規(guī)劃的品牌營銷項(xiàng)目絕大部分以線上為主。但認(rèn)養(yǎng)一頭牛的對自身的定位為：形成了以互聯(lián)網(wǎng)線上銷售為基礎(chǔ)、逐步向線下銷售拓展的國內(nèi)知名新銳乳制品品牌。

對此，乳業(yè)分析師宋亮對時間財經(jīng)表示：“認(rèn)養(yǎng)一頭牛高昂的營銷費(fèi)用投入，也證明了乳企競爭激烈。但這肯定不能成為企業(yè)的核心競爭力，因?yàn)槠渌碌钠放苹蛘咂髽I(yè)也可以通過投錢營銷來暫時搶占市場，這個并沒有門檻?！?/p>

此外，宋亮也表示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛會不會對電商流量產(chǎn)生高度依賴，得看其整個品牌在消費(fèi)者心目中塑造的能力有多大，另外一個就是看它線下渠道的布局是否會順利，“布局線下最大的困難是如何協(xié)調(diào)線上與線下的利益矛盾。此外，在線下推廣之時，高額的進(jìn)場費(fèi)是企業(yè)鋪貨、推廣的一個難題”。

在線上渠道為主的現(xiàn)狀下，認(rèn)養(yǎng)一頭牛過去三年的存貨余額暴增。截至2021年底，該公司存貨賬面值較2019年增長超320%，達(dá)4.52億元。

對此，認(rèn)養(yǎng)一頭牛也解釋表示：“公司存貨余額逐年增長，主要隨著業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，為保障未來業(yè)務(wù)需要，擴(kuò)大了原材料采購，公司增加了以乳制品為主的庫存商品備貨規(guī)模?！?/p>

但更為值得關(guān)注的是，在存貨越來越大的情況下，針對認(rèn)養(yǎng)一頭牛產(chǎn)品質(zhì)量問題的投訴也逐漸增多。

據(jù)第三方平臺黑貓投訴，認(rèn)養(yǎng)一頭涉及投訴百余條，其中包括“一頭牛酸奶發(fā)霉”、“認(rèn)養(yǎng)一頭牛牛奶變質(zhì)發(fā)臭”、“認(rèn)養(yǎng)一頭牛兒童奶保質(zhì)期內(nèi)變質(zhì)”等內(nèi)容。

估值185億？

高昂的營銷支出，快速搶占市場，“認(rèn)養(yǎng)一頭?！钡哪Ｊ剿坪醣容^受資本青睞。

時間財經(jīng)留意到，擬上市前，認(rèn)養(yǎng)一頭牛進(jìn)行多次增資，引入美團(tuán)龍珠、古茗等多家外部投資機(jī)構(gòu)的同時，也使得公司估值翻倍增長。

據(jù)招股書，2014年7月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛前身河北康宏牧業(yè)有限公司成立。隨后的2014年7月至2021年4月，認(rèn)養(yǎng)一頭牛經(jīng)過4次增資、2次更名。這期間，2020年后的發(fā)展尤其迅速，3次增資都發(fā)生在2020年7月至2021年4月不到1年之間。

從增資價格來看，2020年9月認(rèn)養(yǎng)一頭作為有限公司完成第三次增資，增資價格為3元/注冊資本。7個月后的2021年4月，認(rèn)養(yǎng)一頭作為有限公司完成第四次增資，增資價格為18.63元/注冊資本，對應(yīng)的公司整體投后估值為約48.08億元，由各方協(xié)商確定。

值得一提的是，與前期7個月內(nèi)增資價格增長超五倍不同，接下來的3個月內(nèi)，認(rèn)養(yǎng)一頭牛的估值卻并未發(fā)生變化。

2021年7月，浙江認(rèn)養(yǎng)一頭牛乳業(yè)有限公司更名為浙江認(rèn)養(yǎng)一頭牛乳業(yè)股份有限公司，認(rèn)養(yǎng)一頭也完成作為股份公司第一次增資。彼時，公司引入集創(chuàng)泰弘、鮮豐水果2家外部投資機(jī)構(gòu)，增資價格仍為18.63元/注冊資本，對應(yīng)的公司整體投后估值為約49.84億元；同年12月，認(rèn)養(yǎng)一頭作為股份公司完成第三次增資，增資價格為27.63元/注冊資本，對應(yīng)的公司整體投后估值翻倍增長為約100.64億元。

另據(jù)招股書顯示，認(rèn)養(yǎng)一頭牛此次IPO擬首次公開發(fā)行不超過4047.06萬股，占發(fā)行后總股本比例不低于10%，擬募集資金18.51億元。

若以此進(jìn)行估算，此次IPO后，認(rèn)養(yǎng)一頭牛估值或?qū)⑦_(dá)185.1億元。

“上市前密集增資引進(jìn)各種機(jī)構(gòu)，主要是兩個方面操作，最直接的就是可以提高IPO前的估值，另外一個還可以募集企業(yè)發(fā)展所需要的資金。”艾媒咨詢集團(tuán)CEO兼首席分析師張毅對時間財經(jīng)表示。

185億元的估值，已超過如光明乳業(yè)、三元股份等知名乳品上市企業(yè)。這似乎并不符合常理。

從營收體量來看，認(rèn)養(yǎng)一頭牛不足光明乳業(yè)的1/10。財報顯示，2021年，光明乳業(yè)營收292.1億元，歸屬凈利5.923億元。同期，三元股份營收77.31億元，凈利2.452億元。

從營收規(guī)模、凈利潤、奶牛存欄數(shù)等來看，與認(rèn)養(yǎng)一頭牛較為持平的或是乳企天潤乳業(yè)。

財報顯示，2021年天潤乳業(yè)營收21.09億元，凈利潤1.497億元，收入規(guī)模略低于認(rèn)養(yǎng)一頭牛，但凈利略超過后者。此外，截至2021年末，天潤乳業(yè)共有18個牛場，牛只總存欄數(shù)約3.54萬頭；認(rèn)養(yǎng)一頭牛擁有生產(chǎn)性生物資產(chǎn)奶牛有3.7萬頭。

但從總市值來看，截至8月1日收盤，天潤乳業(yè)總市值39.54億元，總股本3.2億，動態(tài)市盈率27.98。

那么，認(rèn)養(yǎng)一頭牛，到底靠什么撐起185億元估值？針對上述相關(guān)問題，時間財經(jīng)聯(lián)系認(rèn)養(yǎng)一頭牛公司，截至發(fā)稿，未獲回復(fù)。(北京時間財經(jīng)吳珊)