咔嚓一聲，奧運(yùn)冠軍許海峰的眼底視網(wǎng)膜照片，從一臺(tái)白色的便攜式眼底相機(jī)導(dǎo)出。鷹瞳科技稱，僅根據(jù)這張彩色眼底照片，就能看出50多種疾病。

(相關(guān)資料圖)

不僅能測(cè)出眼健康狀態(tài)，而且可以對(duì)包括糖尿病在內(nèi)的慢病作出風(fēng)險(xiǎn)提示，鷹瞳科技的黑科技讓許海峰感慨，“以后每次體檢，都要加上眼底拍照！”

憑借眼底照片的想象力，鷹瞳科技不斷塑造人工智能視網(wǎng)膜影像技術(shù)對(duì)智慧醫(yī)療的商業(yè)化愿景。僅成立六年，鷹瞳科技就實(shí)現(xiàn)上市，成為港股AI醫(yī)療第一股。

然而，翻開鷹瞳科技的里子，AI醫(yī)療的底色并不明顯。在鷹瞳科技三大業(yè)務(wù)條線中，鷹瞳醫(yī)療占比最低，扛起業(yè)績(jī)大梁的卻是鷹瞳健康和眼健康業(yè)務(wù)。這與鷹瞳科技賦能醫(yī)療機(jī)構(gòu)，向慢病管理滲透的遠(yuǎn)大想象有所偏差。

換言之，鷹瞳科技的主要客戶類型并非醫(yī)院，而是體檢中心、藥店、保險(xiǎn)公司和視光中心，從AI醫(yī)療的核心范疇看，鷹瞳科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)并未進(jìn)入AI醫(yī)療的主流。

邊緣化的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，讓鷹瞳科技的估值光環(huán)變得暗淡。2021年上市發(fā)行價(jià)75.1港元，市值一度達(dá)到72.29億港元，如今其股價(jià)已跌至10港元附近，市值縮水八成。

隨著鷹瞳科技的業(yè)績(jī)報(bào)告披露，更細(xì)致的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)公開，營(yíng)收下滑、虧損擴(kuò)大、毛利走低。即使在上市前有AI醫(yī)療光環(huán)加持，大牌投資機(jī)構(gòu)站臺(tái)，但依然無法避免上市后投資者瘋狂拋售。

為了彌補(bǔ)業(yè)務(wù)想象力，鷹瞳科技押注眼健康，通過采購近視治療儀，與自身的視網(wǎng)膜人工智能技術(shù)結(jié)合，軟硬一體加速眼健康板塊的商業(yè)化。2022年，其眼健康業(yè)務(wù)占比提升幅度最大。

相較之下，鷹瞳科技的實(shí)際AI能力，在慢性病的檢測(cè)、輔助診斷商業(yè)化中比較緩慢。這也讓鷹瞳科技看起來更像是一家健康風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的AI企業(yè)，基于眼底照片的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)和眼健康管理是它的特色，而非更深入的AI醫(yī)療。

毛利走低，光環(huán)褪色

任何一家AI公司都有一個(gè)普世價(jià)值支撐，鷹瞳Airdoc也不例外。

在鷹瞳科技初創(chuàng)史中，有一個(gè)關(guān)于創(chuàng)始人張大磊的故事廣為流傳。1982年出生的張大磊，來自甘肅大山，從小就有成為程序員的想法，高中開始學(xué)習(xí)編程，而后由于家人干預(yù)，大學(xué)報(bào)考了軍醫(yī)大學(xué)。

畢業(yè)后，張大磊還是走上了技術(shù)崗，先后在微軟、新浪等大廠任職。2014年，張大磊老家的一位家人因誤診，耽誤了最佳治療時(shí)間，他深受觸動(dòng)便在第二年創(chuàng)辦了鷹瞳科技，志向如公司名Airdoc，讓醫(yī)療AI可以像新鮮空氣一樣，為每一個(gè)人的全生命周期服務(wù)。

彼時(shí)，張大磊33歲，AI醫(yī)療還是一片空白。

公司成立后幾經(jīng)調(diào)整，把大且寬泛的AI理念細(xì)化，最終聚焦到血管和神經(jīng)，定下了視網(wǎng)膜影像賽道。從分支看，鷹瞳科技的技術(shù)定位的確更聚焦更專注，從醫(yī)療AI到醫(yī)學(xué)影像AI再到視網(wǎng)膜影像AI。

相比肺結(jié)節(jié)、CDSS等AI方向，視網(wǎng)膜門檻更低，商業(yè)化更容易落地，可以從傳統(tǒng)醫(yī)療硬件巨頭和封閉的醫(yī)院系統(tǒng)邊緣切入。這從鷹瞳科技的健康和眼健康業(yè)務(wù)也能看出。

但邊緣業(yè)務(wù)和長(zhǎng)尾缺口，也注定了鷹瞳科技的體量和盈利能力不具優(yōu)勢(shì)。財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)證明，鷹瞳科技的業(yè)務(wù)模型小而不美。

2022年度報(bào)告顯示，鷹瞳科技在2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.14億元，同比下降1.32%；凈利潤(rùn)為虧損1.83億元，同比虧損擴(kuò)大28.21%。2019-2021年，鷹瞳科技的營(yíng)收分別為3041.50萬元，4767.20萬元、1.15億元，同期虧損0.87億元、0.80億元、1.43億元。

虧損擴(kuò)大背后，鷹瞳科技的主業(yè)毛利水平大幅降低。

鷹瞳科技的收入主要來源于人工智能軟件服務(wù)和硬件設(shè)備銷售。2019年至2022年，鷹瞳科技人工智能解決方案實(shí)現(xiàn)收入2185萬元、4285萬元、9694萬元、7405萬元，在營(yíng)收中占比71.8%、89.9%、84.15%、65.18%。硬件設(shè)備收入占比從2021年的14.22%上升至2022年的33.84%。

在收入同比變化不大的情況下，鷹瞳科技銷售成本大幅提升，導(dǎo)致毛利縮減，從2021年的7024萬元降至5585萬元。鷹瞳科技解釋，銷售成本增加主要由近視治療儀采購成本增加等因素所致。

毛利率層面，鷹瞳科技的綜合毛利率在2019年-2022年分別為53%、61%、61%、49.1%，毛利率持續(xù)下滑與人工智能軟件服務(wù)毛利水平降低相關(guān)。2022年，人工智能軟件解決方案毛利率降至64%。

另外，鷹瞳科技運(yùn)營(yíng)費(fèi)用增加，為虧損蒙上陰影。2022年鷹瞳科技的銷售開支1億元，同比增長(zhǎng)37.8%；行政開支從2021年的0.77億元上升至0.80億元；研發(fā)開支從2021年的0.64億元增至1.26億元，同比增長(zhǎng)95.4%。

運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，尤其是銷售開支增加無可厚非，這是成長(zhǎng)型公司的必經(jīng)之路。但反觀鷹瞳科技，費(fèi)用增加的同時(shí)，營(yíng)收并未明顯增長(zhǎng)，其成長(zhǎng)性可能存在隱患。

作為AI企業(yè)，鷹瞳科技的主營(yíng)業(yè)務(wù)本質(zhì)為SaaS服務(wù)，而SaaS服務(wù)的主流收費(fèi)方式按照訂閱和使用次數(shù)收費(fèi)。這意味著若想提升毛利水平，要么提高客單價(jià)，要么擴(kuò)大客戶規(guī)模降低邊際成本。

在收費(fèi)方式上，鷹瞳科技SaMD人工智能診斷產(chǎn)品和健康風(fēng)險(xiǎn)解決方案，根據(jù)提供檢測(cè)服務(wù)的實(shí)際用量向客戶按次收費(fèi)，或者根據(jù)與客戶簽訂的服務(wù)協(xié)議，對(duì)訂購期間約定次數(shù)或不限次數(shù)的檢測(cè)服務(wù)向客戶收取預(yù)先確定的費(fèi)用。

2022年，鷹瞳科技單次檢測(cè)平均收費(fèi)為20.3元，較2021年上升4.5%?？蛦蝺r(jià)提升的情況下，毛利仍未好轉(zhuǎn)，并且提價(jià)也將降低鷹瞳科技的產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)而傳導(dǎo)至軟件服務(wù)的調(diào)用頻次。

數(shù)據(jù)顯示，鷹瞳科技2022年通過SaMD人工智能診斷產(chǎn)品和健康風(fēng)險(xiǎn)解決方案共計(jì)完成超430萬例監(jiān)測(cè)，同比降低12%。

同時(shí)，鷹瞳科技的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)周期增加，一定程度上反映了其在產(chǎn)業(yè)上下游的話語權(quán)不強(qiáng)，資金流動(dòng)性弱。報(bào)告期內(nèi)，鷹瞳科技的應(yīng)收賬款從2021年的3400萬元增至6400萬元，應(yīng)收賬款的平均周轉(zhuǎn)日數(shù)由2021年的87天增至169天。

AI醫(yī)療外殼下的鷹瞳

回到鷹瞳科技最初的愿景，AI醫(yī)療支撐了其估值想象力。在產(chǎn)品迭代和品牌力塑造過程中，鷹瞳科技也一直強(qiáng)調(diào)以“人工智能視網(wǎng)膜影像”為切入點(diǎn)，拓展AI在慢性病早期檢測(cè)及診斷市場(chǎng)的應(yīng)用前景。

甚至，鷹瞳科技宣稱以視網(wǎng)膜影像、多模態(tài)數(shù)據(jù)分析以及人工智能深度學(xué)習(xí)算法，能夠在醫(yī)療機(jī)構(gòu)和大健康供應(yīng)商中實(shí)現(xiàn)對(duì)慢性病的無創(chuàng)、準(zhǔn)確、快速、高效且可擴(kuò)展的慢性病檢測(cè)及輔助診斷。

無論是政策層面，還是市場(chǎng)實(shí)際需求，慢病管理、醫(yī)療機(jī)構(gòu)數(shù)字化轉(zhuǎn)型給AI醫(yī)療企業(yè)創(chuàng)造了巨大發(fā)展空間。如年初出臺(tái)的《關(guān)于進(jìn)一步深化改革促進(jìn)鄉(xiāng)村醫(yī)療衛(wèi)生體系健康發(fā)展的意見》，明確提出加快推動(dòng)人工智能輔助診斷在鄉(xiāng)村醫(yī)療衛(wèi)生機(jī)構(gòu)的配置應(yīng)用。

在AI醫(yī)療風(fēng)口中，鷹瞳科技成色究竟幾何？從鷹瞳科技業(yè)務(wù)模型可看出，它的重心似乎并不在醫(yī)療輔助診斷上，至少在現(xiàn)階段聚焦更易變現(xiàn)的非醫(yī)院業(yè)務(wù)場(chǎng)景。

按照客戶類型劃分，鷹瞳科技主要收入由大健康場(chǎng)景和眼健康管理場(chǎng)景貢獻(xiàn)，醫(yī)療場(chǎng)景占比占比最低。2021年，鷹瞳醫(yī)療、鷹瞳健康、鷹瞳眼健康的收入占比分別為24%、54%、22%。2022年這一占比為25%、37%、38%。

鷹瞳醫(yī)療主要覆蓋包括醫(yī)院、基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)及體檢中心在內(nèi)的醫(yī)療機(jī)構(gòu)，醫(yī)療機(jī)構(gòu)是AI醫(yī)療的主流市場(chǎng)。在醫(yī)療業(yè)務(wù)中，鷹瞳科技向各類醫(yī)療機(jī)構(gòu)推廣Airdoc-AIFUNDUS，協(xié)助醫(yī)生對(duì)Airdoc-AIFUNDUS覆蓋的慢病患者進(jìn)行醫(yī)療診斷，2022年來自銷售Airdoc-AIFUNDUS(1.0)的收入為2500萬元。

鷹瞳健康業(yè)務(wù)條線主要覆蓋保險(xiǎn)公司和藥店，向客戶提供聚焦慢病的健康風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估解決方案，如在保險(xiǎn)場(chǎng)景下，協(xié)助保險(xiǎn)公司評(píng)估其投保人及受保人的健康狀況。2022年末，健康解決方案服務(wù)了近94家保險(xiǎn)公司，超過780個(gè)藥店。

眼健康覆蓋各類眼健康管理場(chǎng)景，如視光中心及政府視力篩查項(xiàng)目，為客戶提供聚焦視網(wǎng)膜狀況和眼病的健康風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估解決方案。報(bào)告期內(nèi)，解決方案覆蓋超1200家視光中心。

對(duì)比可見，鷹瞳科技的業(yè)務(wù)重心向眼健康傾斜，醫(yī)療業(yè)務(wù)增幅并不明顯。2022年，鷹瞳科技看到眼健康評(píng)估和近視防控的市場(chǎng)，還推出了近視治療儀項(xiàng)目，以外采方式構(gòu)建診斷、治療閉環(huán)。

其實(shí)鷹瞳科技的“S2B2B2C”商業(yè)模式，主要面向的也是健康和眼健康場(chǎng)景。鷹瞳科技充當(dāng)S角色，大B為體檢中心、保險(xiǎn)公司、視光中心、藥房等渠道，小B為分支機(jī)構(gòu)或線下門店，C是非門診的健康管理人群。

除了醫(yī)療場(chǎng)景滲透不足，鷹瞳科技的AI產(chǎn)品線商業(yè)化尚存不確定性。

鷹瞳科技招股書顯示，在視網(wǎng)膜AI領(lǐng)域，主要的市場(chǎng)參與者包括IBM、谷歌和百度等大型科技公司及DigitalDiagnostics和Eyenuk等健康科技初創(chuàng)企業(yè)。鷹瞳科技于2020年8月拿到國家藥監(jiān)局首張視網(wǎng)膜AI輔助診斷醫(yī)療器械三類證，據(jù)估算，2020年其在中國人工智能視網(wǎng)膜醫(yī)學(xué)影像市場(chǎng)的市占率達(dá)60%以上。

鷹瞳科技的產(chǎn)品線包括三部分：用于檢測(cè)及輔助診斷的人工智能醫(yī)療器械軟件(SaMD)、健康風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估解決方案和獨(dú)有硬件設(shè)備。其中，SaMD是鷹瞳科技的核心產(chǎn)品，硬件設(shè)備為眼底相機(jī)。

鷹瞳科技SaMD系列產(chǎn)品又分為Airdoc-AIFUNDUS(1.0)旨在輔助診斷糖尿病視網(wǎng)膜病變，以協(xié)助醫(yī)生做醫(yī)療診斷；Airdoc-AIFUNDUS(2.0)旨在輔助診斷高血壓性視網(wǎng)膜病變、視網(wǎng)膜靜脈阻塞及年齡相關(guān)性黃斑變性；Airdoc-AIFUNDUS(3.0)則旨在輔助診斷病理性近視及視網(wǎng)膜脫離。

截至2022年末，三大產(chǎn)品中僅Airdoc-AIFUNDUS(1.0)拿到國家藥監(jiān)局第三類醫(yī)療器械注冊(cè)證書。Airdoc-AIFUNDUS(2.0)尚處注冊(cè)階段，還未被批準(zhǔn)；3.0版本進(jìn)程更緩慢，僅處于研發(fā)階段，預(yù)計(jì)2024年上半年提交注冊(cè)申請(qǐng)。

除了Airdoc-AIFUNDUS，鷹瞳科技還開發(fā)了其他SaMD獨(dú)立產(chǎn)品，包括青光眼檢測(cè)、白內(nèi)障檢測(cè)、妊娠期糖尿病視網(wǎng)膜病變、妊娠期高血壓性視網(wǎng)膜病變等，不過大多都處于研發(fā)階段，僅青光眼檢測(cè)SaMD、白內(nèi)障檢測(cè)SaMD獲批注冊(cè)證書。

健康風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估解決方案，也多處于研發(fā)階段，僅適用于55種病灶和疾病的適應(yīng)癥解決方案實(shí)現(xiàn)商業(yè)化；3款眼底相機(jī)(AI-FUNDUSCAMERA-P、D及M)，P系列和D系列獲得了第二類醫(yī)療器械注冊(cè)證，M系列和近視治療儀尚處研發(fā)階段。

即使產(chǎn)品獲得注冊(cè)證，商業(yè)化依然可能會(huì)面臨數(shù)據(jù)不足、模型迭代的難題。因?yàn)锳I模型，尤其是醫(yī)療通用模型，對(duì)安全要求極高，需要海量數(shù)據(jù)和大量算法訓(xùn)練迭代，才能保證AI決策的精準(zhǔn)。

鷹瞳科技表示，在招募1000名患者的多中心臨床試驗(yàn)中，Airdoc-AIFUNDUS(1.0)顯示出行業(yè)領(lǐng)先的91.75%的靈敏度及93.1%的特異度。樣本是否充足，個(gè)性化特征是否充分覆蓋，恐怕是包括鷹瞳科技在內(nèi)的AI企業(yè)，都應(yīng)敬畏的問題。

視網(wǎng)膜雖與病理特征關(guān)聯(lián)，是人體健康的觀測(cè)窗口，也可稱為張大磊口中的“新時(shí)代體溫計(jì)”，但相關(guān)技術(shù)演進(jìn)尚需摸索和驗(yàn)證，絕不是一場(chǎng)資本游戲。