建立在主營(yíng)產(chǎn)品營(yíng)收占比畸高和高額學(xué)術(shù)推廣費(fèi)基礎(chǔ)上的匯宇制藥業(yè)績(jī)暴增情況或難以持續(xù)，若公司研發(fā)創(chuàng)新的核心競(jìng)爭(zhēng)力不能獲得本質(zhì)提升，疊加醫(yī)藥行業(yè)監(jiān)管政策的不確定性，未來(lái)匯宇制藥業(yè)績(jī)大幅下滑已是可預(yù)見的必然。

　　方斐/文

　　2021年5月26日，四川匯宇制藥股份有限公司(下稱“匯宇制藥”)IPO申請(qǐng)獲科創(chuàng)板上市委員會(huì)審核通過(guò)，隨后于8月獲證監(jiān)會(huì)同意注冊(cè)，并于10月26日正式登陸科創(chuàng)板。

　　2010年在四川內(nèi)江成立的匯宇制藥是一家研發(fā)驅(qū)動(dòng)型的綜合制藥企業(yè)，主要從事抗腫瘤和注射劑藥物的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品是一線抗癌注射劑，包括注射用培美曲塞二鈉、多西他賽注射液、注射用阿扎胞苷等多款產(chǎn)品。

　　數(shù)據(jù)顯示，2017-2020年，匯宇制藥實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為1398.38萬(wàn)元、5432.01萬(wàn)元、70707.62萬(wàn)元和136419.75萬(wàn)元，實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為-2200.46萬(wàn)元、17694.45萬(wàn)元、34332.43萬(wàn)元，同期扣除非經(jīng)常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為-3097.37萬(wàn)元、18226.43萬(wàn)元和32478.46萬(wàn)元。

　　由此可見，盡管匯宇制藥近年?duì)I業(yè)收入表現(xiàn)亮眼，呈大幅上漲趨勢(shì)，但在歸母凈利潤(rùn)方面卻有較大的波動(dòng)，甚至在2018年為負(fù)值。

　　根據(jù)招股書的表述，2018-2020年，匯宇制藥銷售收入及凈利潤(rùn)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，尤其是公司注射用培美曲塞二鈉于2018年12月、2019年9月分別中選“4+7”城市藥品集中帶量采購(gòu)、聯(lián)盟地區(qū)藥品集中帶量采購(gòu)，進(jìn)一步推動(dòng)了公司營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的快速增長(zhǎng)。”

　　匯宇制藥此次IPO實(shí)際募集資金總額為24.72億元，主要用于匯宇歐盟標(biāo)準(zhǔn)注射劑產(chǎn)業(yè)化基地(二期)項(xiàng)目、匯宇創(chuàng)新藥物研究院建設(shè)項(xiàng)目，以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　主營(yíng)產(chǎn)品營(yíng)收占比畸高

　　從營(yíng)收角度來(lái)看，匯宇制藥營(yíng)業(yè)收入的波動(dòng)幅度較大。招股書顯示，公司營(yíng)收從2017年的1398.38萬(wàn)元增至2020年的136419.75萬(wàn)元，總體增加了約97倍，2018年和2020年的增幅分別僅為2.88倍、0.93倍，只有2019年的增幅陡然增至12.02倍。盡管匯宇制藥對(duì)此未給出任何解釋，但從公司主營(yíng)產(chǎn)品收入的高集中度可窺一斑。

　　2017-2020年，匯宇制藥在售產(chǎn)品中注射用培美曲塞二鈉收入占比較高，數(shù)據(jù)顯示，2019年及2020年，注射用培美曲塞二鈉銷售收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別達(dá)到92.77%和91.02%。

　　主營(yíng)產(chǎn)品營(yíng)收占比高達(dá)90%以上，產(chǎn)品集中度畸高的風(fēng)險(xiǎn)顯而易見，這一點(diǎn)就連匯宇制藥也不得不承認(rèn)：如果注射用培美曲塞二鈉受到競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品沖擊、遭受重大的政策影響或由于產(chǎn)品質(zhì)量和知識(shí)產(chǎn)權(quán)等問題使公司無(wú)法保持該產(chǎn)品的銷量、定價(jià)水平，且公司目前其他在售產(chǎn)品收入不能快速增長(zhǎng)或無(wú)法適時(shí)推出替代性的新產(chǎn)品，則上述主導(dǎo)產(chǎn)品的收入下降將對(duì)公司未來(lái)的經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生不利影響。

　　除了產(chǎn)品營(yíng)收占比畸高的風(fēng)險(xiǎn)以外，對(duì)匯宇制藥而言，還存在著競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手通過(guò)一致性評(píng)價(jià)等原因?qū)е鹿咀⑸溆门嗝狼c在帶量采購(gòu)中不能中標(biāo)或中標(biāo)價(jià)下降的風(fēng)險(xiǎn)。

　　匯宇制藥注射用培美曲塞二鈉產(chǎn)品為同品種首家視同通過(guò)一致性評(píng)價(jià)產(chǎn)品，在國(guó)家藥品集中采購(gòu)競(jìng)標(biāo)中僅公司與原研藥廠家禮來(lái)可以參與競(jìng)標(biāo)，公司獨(dú)家中標(biāo)“4+7”試點(diǎn)城市帶量采購(gòu)，并與禮來(lái)共同中標(biāo)聯(lián)盟地區(qū)25省份帶量采購(gòu)。

　　2018年、2019年及2020年，注射用培美曲塞二鈉的收入占匯宇制藥主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比重分別為57.08%、92.77%、91.02%，尤其是2019年和2020年兩年的占比均超過(guò)九成，成為公司的主要收入和利潤(rùn)來(lái)源。如果其他公司通過(guò)或視同通過(guò)注射用培美曲塞二鈉一致性評(píng)價(jià)，將在注射用培美曲塞二鈉競(jìng)標(biāo)過(guò)程中增加公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，屆時(shí)公司可能會(huì)面臨不能中標(biāo)或中標(biāo)價(jià)下降的風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)無(wú)法持續(xù)增長(zhǎng)甚至大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

　　高學(xué)術(shù)推廣費(fèi)凸顯核心競(jìng)爭(zhēng)力軟肋

　　值得注意的是，注射用培美曲塞二鈉收入的大幅增加，所謂的“學(xué)術(shù)推廣”起到了至關(guān)重要的作用。匯宇制藥招股書中坦言，隨著公司2018年逐步開始對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行學(xué)術(shù)推廣，公司注射用培美曲塞二鈉當(dāng)年國(guó)內(nèi)銷售數(shù)量大幅增加。

　　數(shù)據(jù)顯示，2018年，匯宇制藥注射用培美曲塞二鈉的銷售收入占2018年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例為57.08%；2019年，公司注射用培美曲塞二鈉國(guó)內(nèi)銷售收入增長(zhǎng)至65520.74萬(wàn)元，占2019年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例陡然升至92.76%；2020年，公司注射用培美曲塞二鈉國(guó)內(nèi)銷售收入為122661.34萬(wàn)元，占2020年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例為90.35%。

　　據(jù)招股書披露，匯宇制藥的學(xué)術(shù)推廣費(fèi)主要由學(xué)術(shù)會(huì)議費(fèi)以及市場(chǎng)調(diào)研等其他費(fèi)用構(gòu)成。事實(shí)上，以“學(xué)術(shù)推廣”之名行市場(chǎng)營(yíng)銷之實(shí)早已經(jīng)是醫(yī)藥行業(yè)的潛規(guī)則，基于此，藥企學(xué)術(shù)推廣費(fèi)一直是商業(yè)賄賂的高發(fā)區(qū)。從實(shí)際操作來(lái)看，醫(yī)藥企業(yè)召開學(xué)術(shù)會(huì)議，邀請(qǐng)的一般都是醫(yī)生、經(jīng)銷商等客戶單位，部分推廣費(fèi)最終以其他形式回饋給客戶方，這也是醫(yī)藥企業(yè)的灰色地帶。正因?yàn)槿绱?，在IPO審核過(guò)程中，匯宇制藥學(xué)術(shù)推廣費(fèi)遭監(jiān)管重點(diǎn)問詢也在意料之中

　　招股書顯示，2018-2020年，匯宇制藥銷售費(fèi)用隨著收入規(guī)模的增長(zhǎng)而相應(yīng)增加，公司銷售費(fèi)用金額分別為2962.13萬(wàn)元、33812.88萬(wàn)元和71314.09萬(wàn)元，2019年、2020年的增幅分別為10.42倍、1.11倍。

　　細(xì)分費(fèi)用來(lái)看，學(xué)術(shù)推廣費(fèi)是匯宇制藥銷售費(fèi)用項(xiàng)下最大的支出。數(shù)據(jù)顯示，2018-2020年，匯宇制藥學(xué)術(shù)推廣費(fèi)金額分別為1725.31萬(wàn)元、30330.1萬(wàn)元和64458.9萬(wàn)元，占各期銷售費(fèi)用的比例分別為58.25%、89.7%、90.39%。由此推算可知，2018-2020年，匯宇制藥三年學(xué)術(shù)推廣費(fèi)總額高達(dá)96514.31萬(wàn)，占同期營(yíng)收總額的45.41%。

　　根據(jù)匯宇制藥在招股書中的表述，學(xué)術(shù)推廣費(fèi)快速增長(zhǎng)的主要原因是公司2018年起開始在國(guó)內(nèi)銷售藥品，公司中選“4+7”城市及聯(lián)盟地區(qū)藥品集中帶量采購(gòu)后，公司產(chǎn)品開始大規(guī)模銷售，公司需要讓醫(yī)生盡快熟悉藥品的性能和優(yōu)勢(shì)，并且需要提高公司與產(chǎn)品的品牌知名度，因此，從2018年開始對(duì)藥品進(jìn)行學(xué)術(shù)推廣，并于2019年開始大幅提升學(xué)術(shù)推廣力度，使得學(xué)術(shù)推廣費(fèi)用大幅增加。

　　問題是，這些巨額投入是否能給匯宇制藥品牌價(jià)值、技術(shù)創(chuàng)新能力和新產(chǎn)品開發(fā)能力帶來(lái)顯著的提升效應(yīng)，更何況這種效應(yīng)的提升只能在未來(lái)較長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)逐步顯現(xiàn)。若短期內(nèi)大規(guī)模投入未能產(chǎn)生預(yù)期效益，匯宇制藥的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)將會(huì)受到不利影響。

　　對(duì)此，科創(chuàng)板上市委要求匯宇制藥代表說(shuō)明2020年公司高頻率開會(huì)的合理性和可行性、發(fā)行人學(xué)術(shù)推廣費(fèi)中市場(chǎng)調(diào)研支出的具體服務(wù)內(nèi)容、供應(yīng)商情況、交付成果以及2019年和2020年該項(xiàng)費(fèi)用大幅增長(zhǎng)的原因、與公司銷售推廣效果的具體相關(guān)性、公司建立了何種內(nèi)部控制制度以規(guī)范市場(chǎng)營(yíng)銷活動(dòng)。

　　此外，由于醫(yī)藥行業(yè)的特殊性，其還面臨著醫(yī)療政策變化的風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展迅速，取得了巨大的進(jìn)步和發(fā)展，但由于醫(yī)藥產(chǎn)品與人民生命健康息息相關(guān)，因此，醫(yī)藥行業(yè)也受到了較強(qiáng)的政府及部門監(jiān)管。醫(yī)藥行業(yè)政策亦將不斷調(diào)整、優(yōu)化，醫(yī)療衛(wèi)生市場(chǎng)政策亦可能發(fā)生重大變化。在這種不確定性較大的監(jiān)管環(huán)境下，如果匯宇制藥不能及時(shí)調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，無(wú)法適應(yīng)醫(yī)療體制政策變化和醫(yī)藥行業(yè)監(jiān)管規(guī)則，未來(lái)也將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

　　這里尤其需要注意的是帶量采購(gòu)政策變化的不確定性，在該政策漸成趨勢(shì)的基礎(chǔ)上，未來(lái)匯宇制藥業(yè)績(jī)暴增情況或難以持續(xù)。

　　招股書披露，目前，國(guó)內(nèi)注射用培美曲塞二鈉產(chǎn)品原研及通過(guò)一致性評(píng)價(jià)的公司共有8家，匯宇制藥注射用培美曲塞二鈉集采標(biāo)期2021年陸續(xù)到期后將面臨激烈的競(jìng)爭(zhēng)。2021年1月29日，湖北省對(duì)首批聯(lián)盟地區(qū)集采中選企業(yè)不超過(guò)2家、采購(gòu)周期為1年的注射用培美曲塞二鈉等8個(gè)品種進(jìn)行到期競(jìng)價(jià)，注射用培美曲塞二鈉中標(biāo)價(jià)為齊魯制藥198元/支，較公司聯(lián)盟地區(qū)集采的中標(biāo)價(jià)798元/支大幅降低，降幅高達(dá)75.19%。

　　為此，匯宇制藥對(duì)注射用培美曲塞二鈉銷售收入進(jìn)行了壓力測(cè)試，公司未來(lái)注射用培美曲塞二鈉敏感性分析銷售收入?yún)^(qū)間為2.63億-9.86億元，公司存在注射用培美曲塞二鈉未來(lái)銷售收入大幅下降的可能性。由于2019年及2020年注射用培美曲塞二鈉銷售收入占公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別達(dá)到92.77%和91.02%，加上公司注射用培美曲塞二鈉集采標(biāo)期2021年陸續(xù)到期，未來(lái)業(yè)績(jī)大幅下滑已是可預(yù)見的必然。

　　招股書顯示，2018-2020年，匯宇制藥研發(fā)投入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為72.07%、7.87%、6.51%；其中，2019年、2020年，公司研發(fā)投入比遠(yuǎn)低于同行可比公司18.42%、17.54%的均值。如此之低的研發(fā)投入，對(duì)以研發(fā)創(chuàng)新為核心競(jìng)爭(zhēng)力的醫(yī)藥企業(yè)而言并不是一件好事，身在其中的匯宇制藥自然也不能幸免。500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="匯宇制藥：高額推廣費(fèi)助業(yè)績(jī)暴增不可持續(xù)未來(lái)大幅下滑可預(yù)見">