衛(wèi)龍美味于近日發(fā)布聆訊后資料集。公司的IPO之所以備受關(guān)注，其中一個(gè)原因是公司上市前引入CPE、高瓴等多家知名機(jī)構(gòu)投資，投后估值超過(guò)600億元。招股書顯示，本輪IPO募得資金主要用于擴(kuò)產(chǎn)及其他公司用途。分析發(fā)現(xiàn)，公司今年上半年產(chǎn)能利用僅為70.6%。另外，公司當(dāng)前業(yè)績(jī)情況、償債指標(biāo)等較為良好。值得一提的是，衛(wèi)龍美味于今年上半年突擊分紅5.96億元，超過(guò)當(dāng)期凈利潤(rùn)3.58億元。公司上市后能否維持600億元估值，值得持續(xù)關(guān)注。上半年增收不增利凈利率仍高于行業(yè)平均衛(wèi)龍美味創(chuàng)辦于1999年，是集研發(fā)、生產(chǎn)、加工和銷售于一體的辣味休閑食品企業(yè)，主營(yíng)產(chǎn)品包括調(diào)味面制品、蔬菜制品、豆制品與其他制品三大類，其中調(diào)味面制品為公司主力產(chǎn)品，營(yíng)收占比超過(guò)六成。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，中國(guó)辣味休閑食品的市場(chǎng)相對(duì)分散，其中衛(wèi)龍美味是最大參與者。按零售額計(jì)算，2020年公司的市場(chǎng)份額達(dá)到5.7%，是第二大參與者的3.8倍，超過(guò)第2至第5名參與者的市場(chǎng)份額之和。公司近幾年業(yè)績(jī)?cè)鏊亠@著。2018年至2020年，公司營(yíng)收年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到22.4%，超過(guò)同期休閑食品行業(yè)增速4.1%；凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到31.1%；毛利率保持34%以上。對(duì)比營(yíng)收規(guī)模相近的三只松鼠、良品鋪?zhàn)?、?lái)伊份發(fā)現(xiàn)，衛(wèi)龍美味的凈利率明顯高于可比公司，與其高毛利率和低銷售費(fèi)用占比有關(guān)。500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="圖片">
　　圖1：2018年至2021年上半年衛(wèi)龍美味與可比公司財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比招股書披露，2018-2020年，公司超九成營(yíng)收來(lái)自線下渠道。為拓展線上業(yè)務(wù)，公司持續(xù)加大銷售費(fèi)用，從2018年的2.35億元攀升至2020年的3.71億元，其中推廣及廣告費(fèi)用也從2680.9萬(wàn)元增至4665.8萬(wàn)元。2021年上半年，公司的銷售費(fèi)用達(dá)到2.63億元，同比增長(zhǎng)54.47%，營(yíng)銷投入持續(xù)擴(kuò)大。受銷售費(fèi)用快速增長(zhǎng)、原材料漲價(jià)等影響，公司2021年上半年增收不增利，實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入23.03億元，同比增加22.1%；凈利潤(rùn)3.58億元，同比減少2.5%。另外，毛利率、凈利率較去年年底均有所下降，但仍高于可比公司平均值。500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="圖片">
　　圖2：2018年至2021年上半年衛(wèi)龍美味償債比率另外，公司近期的流動(dòng)比率、速動(dòng)比率均超過(guò)1倍，資產(chǎn)負(fù)債率也逐年下滑。結(jié)合公司產(chǎn)能情況及財(cái)務(wù)表現(xiàn)，本輪IPO融資的必要性或值得思考。擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃略顯激進(jìn)產(chǎn)能消化問(wèn)題值得關(guān)注分析發(fā)現(xiàn)，衛(wèi)龍美味擴(kuò)產(chǎn)較為激進(jìn)。根據(jù)公司的生產(chǎn)擴(kuò)張計(jì)劃，目前正在籌建杏林工廠、云南工廠，預(yù)計(jì)于2023年完工，兩個(gè)工廠預(yù)計(jì)增加產(chǎn)能約32.84萬(wàn)噸。另外，公司計(jì)劃以部分IPO募得資金在中國(guó)華南、華東地區(qū)增設(shè)2家工廠，預(yù)計(jì)增加產(chǎn)能約22.8萬(wàn)噸。截至2021年上半年，公司擁有的四個(gè)工廠總產(chǎn)能僅為16.71萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率為70.6%，且產(chǎn)能利用率自2019年呈下降趨勢(shì)。500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="圖片">
　　圖3：2018年至2021年上半年衛(wèi)龍美味產(chǎn)能利用率另外，公司新增產(chǎn)能能否及時(shí)消化也是不容忽視的問(wèn)題。公司2019年、2020年存貨余額同比增長(zhǎng)30.6%、35.3%，增速已超同期的營(yíng)收增速23%、21.7%。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，2018年-2020年公司存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為51天、60天、67天。股權(quán)集中于劉氏家族上市前突擊分紅今年上半年，衛(wèi)龍美味首次引入外部投資，由CPE、CWLManagementXVIIILimited、高瓴、騰訊、云鋒基金、紅杉資本、DucklingFund,L.P.、厚生投資、海松資本、上海泓漯認(rèn)購(gòu)公司股份約1.47億股，約達(dá)公司股權(quán)的7.03%，共支付對(duì)價(jià)6.59億美元。以此計(jì)算，這輪融資衛(wèi)龍美味的估值超過(guò)600億元。500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="圖片">
　　圖4：IPO前衛(wèi)龍美味股權(quán)結(jié)構(gòu)圖引入外部投資后，公司的最大股東為和和全球資本，持有公司91%的股權(quán)，而和和全球資本的最終受益人是創(chuàng)始人劉氏兄弟，衛(wèi)龍美味的管理層成員也多為劉氏家族成員。值得一提的是，公司于2021年上半年引入新股東后突擊分紅5.96億元，超過(guò)當(dāng)期的凈利潤(rùn)3.58億元。2018年至2021年上半年，公司合計(jì)發(fā)放股息9.3億元，總金額超過(guò)同期凈利潤(rùn)的四成，劉氏家族合計(jì)分得股息超過(guò)8.7億元。翻閱資料發(fā)現(xiàn)，農(nóng)夫山泉、藍(lán)月亮等企業(yè)也曾在港交所上市前夕發(fā)放大額分紅。農(nóng)夫山泉在上市之前的2019年，突擊分紅95.98億元，同比暴增超26倍。藍(lán)月亮也在上市前夕向當(dāng)時(shí)唯一股東派息23億港元，掏空了過(guò)去三年的凈利潤(rùn)。兩家公司上市后股價(jià)高開低走，經(jīng)歷了短期上漲過(guò)后，不到一年股價(jià)回落，藍(lán)月亮更是跌破發(fā)行價(jià)格。衛(wèi)龍美味于2021年5月首次向港交所遞交上市申請(qǐng)，11月14日通過(guò)上市聆訊，尚未披露具體上市日期。招股書顯示，公司本次IPO募得資金將用于擴(kuò)大和升級(jí)生產(chǎn)設(shè)施與供應(yīng)鏈體系、投資或收購(gòu)其他公司等用途。衛(wèi)龍美味能否支撐600億元估值及其股價(jià)走勢(shì)值得持續(xù)關(guān)注。(PLH)