11月8日，不算大的粵系房企方直發(fā)展集團(tuán)再次向港交所遞交了招股書。

　　我第一次知道這家公司，是在廣東看到向朋友詢問(wèn)。

　　這個(gè)時(shí)節(jié)尚在奔向IPO的房企，且屬于再戰(zhàn)，杠桿地產(chǎn)不好用語(yǔ)言說(shuō)，只能恭喜這家區(qū)域特征明顯的公司可以好運(yùn)。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　放到今天很多房企暴雷、債務(wù)違約的背景下看，此前盲目擴(kuò)張、大肆走出去未必對(duì)，但長(zhǎng)期偏居一隅做大做強(qiáng)的其實(shí)也沒(méi)幾個(gè)。

　　方直發(fā)展2021年4月曾遞表，失效后再接再厲。根據(jù)當(dāng)時(shí)的披露，該司資本負(fù)債比率231%，招股書還披露若干不合規(guī)事件。

　　半年后再次沖擊，這次ok嗎？相關(guān)財(cái)務(wù)情況，又有什么變化？

　　01

　　近幾年似乎沒(méi)啥明顯發(fā)展，毛利率指標(biāo)不太穩(wěn)定，但總體來(lái)說(shuō)非常高

　　截至2021年8月末，方直發(fā)展土地儲(chǔ)備總建筑面積約為480萬(wàn)平米。

　　招股書介紹，主要在粵港澳大灣區(qū)，截至8月末45個(gè)項(xiàng)目組合，覆蓋廣東省12個(gè)城市，其中4個(gè)項(xiàng)目通過(guò)一家聯(lián)營(yíng)公司開發(fā)。

　　如下圖，不用杠桿地產(chǎn)介紹，方直發(fā)展確實(shí)區(qū)域特征非常顯著。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　上述土儲(chǔ)中，方直發(fā)展應(yīng)占已規(guī)劃總建筑面積約為280萬(wàn)平米，持作未來(lái)開發(fā)的物業(yè)開發(fā)項(xiàng)目中應(yīng)占的估計(jì)總建筑面積約為170萬(wàn)平米。

　　方直發(fā)展認(rèn)為，這些項(xiàng)目組合及地理位置優(yōu)越的土地儲(chǔ)備，將有助于其業(yè)務(wù)的持續(xù)增長(zhǎng)。

　　和所有準(zhǔn)備追求上市的房企一樣，方直發(fā)展的招股書說(shuō)自己：

　　榮獲中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、上海易居及中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心認(rèn)定為2021中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)百?gòu)?qiáng)之一，并榮獲發(fā)展研究中心企業(yè)研究所、清華大學(xué)房地產(chǎn)研究所及中國(guó)指數(shù)研究院頒發(fā)的2020中國(guó)房地產(chǎn)百?gòu)?qiáng)企業(yè)第82位，并榮獲中國(guó)指數(shù)研究院頒發(fā)的2020房地產(chǎn)產(chǎn)品力優(yōu)秀企業(yè)。

　　到底有沒(méi)有這么厲害，仁者見(jiàn)仁智者見(jiàn)智吧，杠桿地產(chǎn)不多說(shuō)。

　　2018年、2019年、2020年，方直發(fā)展?fàn)I收分別為30.45億元、33.59億元、31.52億元。

　　2020年前5個(gè)月、2021年同期，營(yíng)收分別為4.84億元、5.05億元。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　對(duì)應(yīng)的利潤(rùn)分別為2860萬(wàn)元、2.39億元、2.88億元。

　　以及1.81億元、6060萬(wàn)元。

　　總的來(lái)說(shuō)，方直發(fā)展這幾年沒(méi)怎么發(fā)展，偏居一隅，在廣東諸多列強(qiáng)中要成長(zhǎng)、做大，并不容易。

　　2018年、2019年、2020年，杠桿地產(chǎn)注意到，方直發(fā)展的毛利分別為8.25億元、14.09億元、11.97億元。

　　2020年前5月、2021年同期，分別為2.96億元、2.17億元。

　　同期的毛利率分別為27.1%、41.9%、38.0%。

　　以及61.1%及43.0%。

　　如上所述，方直發(fā)展的毛利率指標(biāo)顯得不太穩(wěn)定，但總體來(lái)說(shuō)非常高。如下圖。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　方直發(fā)展有物業(yè)開發(fā)及銷售、商業(yè)物業(yè)租賃、室內(nèi)裝飾服務(wù)三大類業(yè)務(wù)，單說(shuō)物業(yè)開發(fā)及銷售的毛利，如上圖，也呈現(xiàn)同上的趨勢(shì)。

　　有趣的是，方直發(fā)展的物業(yè)開發(fā)及銷售成本中，土地成本占比波動(dòng)比較大。

　　比如2018、2019年土地成本占比都是18%出頭，2020年升至43.3%。

　　2020年前5月為21.1%，2021年同期增至41.9%。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　這樣幅度的波動(dòng)，杠桿地產(chǎn)要說(shuō)，可能和近年土地價(jià)格變動(dòng)有關(guān)系，同時(shí)和體量或許也有關(guān)系，體量不算大，個(gè)別項(xiàng)目土地成本變動(dòng)較大，對(duì)整個(gè)公司的影響就可能比較大。

　　招股書也對(duì)此進(jìn)行了一定解釋。

　　02

　　現(xiàn)金流指標(biāo)異動(dòng)，融資成本不低

　　同時(shí)，方直發(fā)展近年還出現(xiàn)過(guò)減值，即賬面值超過(guò)其按預(yù)期售價(jià)、竣工成本及銷售物業(yè)成本計(jì)算得出的可變現(xiàn)凈值，方直?星瀾于2018年的減值虧損為6.5億元，方直?香山墅于2019年的減值虧損4.8億元。如上圖。

　　還不錯(cuò)的是，這幾年已確認(rèn)的房屋均價(jià)總體穩(wěn)中有升。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　現(xiàn)金流指標(biāo)異動(dòng)還是很顯著。

　　比如，招股書就說(shuō)，2020年以及2021年前5個(gè)月，錄得負(fù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量。

　　其實(shí)不止于此。如下圖，2018年、2019年的投資活動(dòng)現(xiàn)金凈額，連續(xù)為負(fù)。

　　2018年、2019年的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物都是減少的。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　為改善負(fù)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量狀況：

　　我們計(jì)劃通過(guò)加大營(yíng)銷并進(jìn)一步加強(qiáng)向客戶或向客戶提供按揭貸款的金融機(jī)構(gòu)(如銀行)收取有關(guān)物業(yè)銷售及預(yù)售款項(xiàng)的力度，從而改善我們有關(guān)物業(yè)銷售及預(yù)售的現(xiàn)金流入情況。我們亦計(jì)劃通過(guò)協(xié)商及建立戰(zhàn)略關(guān)係，更好地利用施工協(xié)議項(xiàng)下的付款條款，從而優(yōu)化建設(shè)費(fèi)用的付款時(shí)間表，以貼合我們的收取所得款項(xiàng)及物業(yè)銷售計(jì)劃。此外，于總部層面，各個(gè)部門將相互協(xié)調(diào)，根據(jù)與現(xiàn)有及計(jì)劃物業(yè)預(yù)售及銷售相關(guān)的現(xiàn)金流入制定我們的開發(fā)及建設(shè)時(shí)間表及土地收購(gòu)計(jì)劃，以規(guī)劃及監(jiān)察我們的現(xiàn)金流出。

　　這個(gè)問(wèn)題，方直發(fā)展顯然自己也是很明白的，這樣總不是辦法。

　　文初杠桿地產(chǎn)提到，方直發(fā)展的資本負(fù)債比率231%，那是2020年末，到2021年5月末這個(gè)數(shù)字變?yōu)?84.9%。

　　2018年、2019年、2020年、2021年前5月，方直發(fā)展的資產(chǎn)總額回報(bào)率分別為0.2%、1.6%、1.3%、0.5%。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　對(duì)了，招股書也解釋了，資本負(fù)債比率由截至2018年12月31日的668.3%，增加至截至2019年12月31日的738.6%，主要因?yàn)椋?br />
　　我們的業(yè)務(wù)擴(kuò)張及運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生的融資需求，我們的銀行及其他借款增加。

　　同樣，2020年減少，主要因?yàn)楸Ａ粲黾樱瑢?dǎo)致權(quán)益總額增加。

　　接著2021年前5月，再次提高一些，因?yàn)槲飿I(yè)開發(fā)項(xiàng)目的融資需求增加，導(dǎo)致銀行及其他借款增加。

　　值得一說(shuō)的是，杠桿地產(chǎn)注意到，方直發(fā)展的信托融資成本不低。

　　自2021年6月1日起及直至最后實(shí)際可行日期，我們訂立兩項(xiàng)信託融資安排及兩項(xiàng)銀行貸款，本金總額為約人民幣1,302.5百萬(wàn)元。該等信託融資協(xié)議的年利率介乎13.0%至17.0%，而我們銀行貸款的年利率介乎4.75%至8.0%。訂立該等信託融資安排及銀行借款的目的是為我們近期所收購(gòu)?fù)恋?如方直?學(xué)林春境及方直?平湖項(xiàng)目)的收購(gòu)成本及開發(fā)成本撥款。

　　其實(shí)，部分銀行貸款的利率顯得也不低。

　　03

　　不合規(guī)問(wèn)題解決了嗎？

　　此前第一次遞表時(shí)媒體注意到的不合規(guī)問(wèn)題，方直發(fā)展給予了回應(yīng)。承認(rèn)經(jīng)歷若干不合規(guī)事件，包括：

　　(i)未能遵守工程規(guī)劃許可證的圖紙規(guī)劃進(jìn)行物業(yè)建設(shè)及于取得規(guī)劃許可證或施工許可證前已開始施工；

　　(ii)錯(cuò)辦納稅申報(bào)；

　　(iii)未能完成社會(huì)保障保險(xiǎn)及住房公積金登記以及作出足夠的社會(huì)保障保險(xiǎn)及住房公積金供款；

　　(iv)與預(yù)售所得款項(xiàng)有關(guān)的事件；

　　(v)使用不當(dāng)廣告培訓(xùn)材料。

　　并表示，已實(shí)施多項(xiàng)整改措施(視適用情況而定，包括建立關(guān)的內(nèi)部控制政策)以加強(qiáng)對(duì)持續(xù)遵守適用法律法規(guī)的內(nèi)部控制。

　　500)this.width=500" align="center" hspace=10 vspace=10 alt="二進(jìn)宮！粵系房企方直：現(xiàn)金流異動(dòng)，融資成本高">


　　根據(jù)有關(guān)主管監(jiān)管部門發(fā)出的確認(rèn)函、與有關(guān)主管監(jiān)管部門的面談及根據(jù)有關(guān)中國(guó)法律法規(guī)，中國(guó)法律顧問(wèn)認(rèn)為方直發(fā)展不太可能受到有關(guān)部門的任何進(jìn)一步行政處罰。

　　董事認(rèn)為，有關(guān)不合規(guī)事件將不會(huì)對(duì)我們的業(yè)務(wù)營(yíng)運(yùn)或財(cái)務(wù)狀況造成重大不利影響。很多房企這方面都存在一些問(wèn)題，杠桿地產(chǎn)客觀說(shuō)，方直發(fā)展其實(shí)只是不例外。

　　能否順利上市，這些問(wèn)題或許不是主要的。今天對(duì)未來(lái)的預(yù)期，在杠桿地產(chǎn)看來(lái)，大概是各方最關(guān)注的。