迎駕貢酒：超預(yù)期增長有蹊蹺
來源：證券市場周刊
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2021-10-15 17:24:05
在渠道大幅擴(kuò)張和不斷提價(jià)之下，上市以來迎駕貢酒收入表現(xiàn)平平，但私募大量買入后公司收入和凈利潤迎來超預(yù)期增長。
超預(yù)期的半年報(bào)披露后，迎駕貢酒(603198.SH)10個(gè)交易日內(nèi)三度漲停，最高漲幅接近60%，大舉買進(jìn)的私募基金成為股價(jià)上漲的受益者。
上市以來迎駕貢酒的收入表現(xiàn)并不亮眼，基本穩(wěn)定在30億元左右。靠著提價(jià)和渠道擴(kuò)張等，公司凈利潤才取得了一定的增長，但這些凈利潤又隨著超高分紅流入了大股東手中——大股東持股近75%，公司分紅基本在60%以上。
2021年上半年，原本表現(xiàn)平平無奇的迎駕貢酒迎來收入和凈利潤的高增長。有意思的是，2020年四季度，安徽六安市迎駕慈善基金會(huì)(下稱“迎駕基金會(huì)”)大舉減持迎駕貢酒，上海迎水投資管理有限公司(下稱“迎水投資”)管理的數(shù)只私募產(chǎn)品則大量買入。
迎駕基金會(huì)和迎水投資買入的4只私募產(chǎn)品還成為一致行動(dòng)人關(guān)系，這是巧合還是有意的安排？截至發(fā)稿，迎駕貢酒沒有回復(fù)《證券市場周刊》的采訪。
業(yè)績?cè)鲩L與“換股”并行
2021年上半年，迎駕貢酒實(shí)現(xiàn)營收20.86億元，同比增長達(dá)到52.46%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤5.91億元，同比漲幅更是高達(dá)77.63%。
受疫情影響，2020年上半年多數(shù)酒企銷售出現(xiàn)不同程度的負(fù)增長，迎駕貢酒也不例外，當(dāng)期公司營收和凈利潤跌幅都超過了25%，因此上一年較低的基數(shù)是迎駕貢酒2021年上半年增速較高的主要原因之一。
與2019年上半年相比，迎駕貢酒營收增長10.84%，歸母凈利潤增速達(dá)到32.81%。正因如此，半年報(bào)公布后，機(jī)構(gòu)研報(bào)一致認(rèn)為公司業(yè)績超預(yù)期。
國泰君安證券指出，迎駕貢酒收入、利潤均大超預(yù)期；公司中高端的洞藏系列已經(jīng)從成長初期進(jìn)入高速發(fā)展期，而且在公司所在的安徽省內(nèi)強(qiáng)勢市場提價(jià)等都推動(dòng)了收入的增長；中高端占比提升帶動(dòng)毛利率上行，廣告等宣傳費(fèi)用減少又降低了費(fèi)用率，帶來了利潤率的提高。
浙商證券更是喊出了拐點(diǎn)論，認(rèn)為迎駕貢酒此前逐步掉隊(duì)的重要問題在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)整體偏低，未充分享受消費(fèi)升級(jí)紅利；2015年推出的高端洞藏系列已于2018年完成核心市場布局，并逐步從萌芽期走向快速成長期。
受益于公司改革紅利和洞藏系列銷量走強(qiáng)、結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，浙商證券認(rèn)為三季度迎駕貢酒業(yè)績進(jìn)入拐點(diǎn)，再次實(shí)現(xiàn)超預(yù)期發(fā)展。
機(jī)構(gòu)的看多熱情在二級(jí)市場上也有體現(xiàn)。半年報(bào)發(fā)布后迎駕貢酒應(yīng)聲漲停，在半年報(bào)發(fā)布后的10個(gè)交易日內(nèi)公司股價(jià)三度漲停，股價(jià)最高漲幅接近60%，成為表現(xiàn)最為強(qiáng)勢的白酒股。
前期大手筆買入的迎水投資成為最大的受益者之一。根據(jù)半年報(bào)，迎水投資旗下的迎水合力14號(hào)、迎水匯金15號(hào)、迎水月異9號(hào)、迎水晉泰1號(hào)等4只私募產(chǎn)品合計(jì)持有迎駕貢酒1501萬股。
迎水投資是在2020年四季度進(jìn)入迎駕貢酒前10大股東的，2020年年報(bào)中迎水投資旗下的上述4只基金合計(jì)持股1247萬股，成為迎駕貢酒第5-8大股東。
迎水投資大手筆買入迎駕貢酒之時(shí)，正是迎駕基金會(huì)大手筆減持之日，后者的持股是迎駕貢酒控股股東安徽迎駕集團(tuán)股份有限公司(下稱“迎駕集團(tuán)”)捐贈(zèng)所得。
2019年一季度，迎駕集團(tuán)將4000萬股迎駕貢酒的股份捐贈(zèng)給了迎駕基金會(huì)，后者成為公司持股5%的第二大股東，不過在2019年四季度迎駕基金會(huì)減持60萬股，持股量不足5%，減持不再需要公告。
2020年三季度，迎駕基金會(huì)減持迎駕貢酒440萬股，四季度減持達(dá)到2149.7萬股，占到了其當(dāng)時(shí)持股量的60%以上，是減持最為兇猛的一個(gè)季度；2021年上半年雖有減持但不到70萬股。
迎駕基金會(huì)是二級(jí)市場減持還是通過大宗交易呢？2020年四季度，迎駕貢酒大宗交易成交1541萬股，減持方全部來自方正證券合肥廬州大道營業(yè)部，買方同樣來自一家營業(yè)部——華泰證券合肥創(chuàng)新大道營業(yè)部，成交量與迎水投資旗下4只私募基金的持股數(shù)量相當(dāng)。
需要說明的是，迎駕基金會(huì)是一家慈善組織，主要資助困難職工、幫扶社會(huì)弱勢群體和開展賑災(zāi)救濟(jì)活動(dòng)等，成立時(shí)原始基金數(shù)額為1000萬元，由發(fā)起人捐贈(zèng)。
迎駕貢酒的捐贈(zèng)公告中，也曾多次向迎駕基金會(huì)捐贈(zèng)上千萬元。根據(jù)迎駕貢酒官網(wǎng)介紹，迎駕基金會(huì)是迎駕集團(tuán)、迎駕貢酒及其實(shí)控人倪永培共同發(fā)起成立，其中迎駕貢酒持股5%。
迎駕基金會(huì)是一家慈善組織，其最初持有迎駕貢酒4000萬股，截至2021年上半年末降至1159.3萬股，減持超過2800萬股。以其減持最多的2020年四季度均價(jià)32.1元/股計(jì)算，僅在四季度減持金額就達(dá)到7億元左右，算上其他減持套現(xiàn)規(guī)模只會(huì)更多。這些減持所得是去做慈善還是用作他圖，迎駕基金會(huì)的年報(bào)是否會(huì)詳盡披露呢？
迎駕基金會(huì)大幅減持的2020年四季度，迎水投資旗下私募進(jìn)入并成為迎駕貢酒的前10大股東。根據(jù)迎駕貢酒2020年年報(bào)，迎駕基金會(huì)和迎水投資旗下的4只私募為一致行動(dòng)人關(guān)系。
迎駕基金會(huì)和迎水投資兩家公司并沒有股權(quán)上的關(guān)聯(lián)，是迎水投資接盤了部分迎駕基金會(huì)的減持股份還是兩者只是簡單的簽署一致行動(dòng)人關(guān)系？迎駕貢酒沒有回應(yīng)。巧合的是，上市以來表現(xiàn)平平的迎駕貢酒在此次“調(diào)倉換股”后業(yè)績迎來爆發(fā)。
提價(jià)、擴(kuò)張渠道保增長
迎駕貢酒2015年年中才登陸資本市場。要知道在2016年年初最后一家白酒公司上市后，還沒有新的白酒公司通過IPO登陸資本市場。全國規(guī)模以上白酒公司多達(dá)千余家，上市的僅有19家。
2015年是酒企新一輪增長的前夜。上市當(dāng)年迎駕貢酒實(shí)現(xiàn)營收29.27億元，同比下降1.09%；歸母凈利潤5.3億元，同比增長9.01%。隨后迎駕貢酒的收入基本保持了增長的態(tài)勢，但增速并不明顯。
2016-2019年，迎駕貢酒分別實(shí)現(xiàn)營收30.38億元、31.38億元、34.89億元和37.77億元，同比分別增長了3.81%、3.29%、11.17%和8.26%，僅有1年剛超兩位數(shù)，復(fù)合增長率僅6%。
受疫情影響，2020年迎駕貢酒的收入下降8.6%至34.52億元。與上市的2015年相比，公司營收漲幅不足20%。這樣的增速在19家上市白酒公司中只能倒數(shù)，與公司上市所描繪的高增長完全相反。
在上市招股書中，迎駕貢酒表示，募投的優(yōu)質(zhì)酒陳釀老熟及配套設(shè)施技改項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后可新增年收入17.95億元，凈利潤2.72億元。2018年年底，募投項(xiàng)目基本建設(shè)完畢，2019年和2020年迎駕貢酒的收入都沒有明顯的增長?？恐a(chǎn)品不斷提價(jià)，公司凈利潤才有了明顯的增加。
如前所述，上市首年即2015年，迎駕貢酒實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.3億元，同比增長了9.01%。之后的2016-2020年，公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.83億元、6.67億元、7.79億元、9.3億元和9.53億元，同比分別增長了28.77%、-2.4%、16.81%、19.49%和2.47%，復(fù)合增長率約為13%，遠(yuǎn)超營收的表現(xiàn)，這更多地歸功于產(chǎn)品提價(jià)。除了一線白酒等少數(shù)公司外，本輪酒企業(yè)績的增長主要依靠價(jià)格的提升而非銷量的增長。
上市后的2015-2020年，迎駕貢酒銷量分別為49039千升、47216千升、43719千升、48271千升、47085千升和40725千升。根據(jù)同期公司白酒收入，可知在2015-2020年迎駕貢酒每千升的銷售價(jià)格分別約為54533元、59268元、66363元、66760元、74446元和79434元，單價(jià)提升超過45%。
而且，迎駕貢酒單價(jià)提升主要是毛利率更高的中高檔白酒單價(jià)提升，收入占比和毛利率都較低的普通白酒并沒明顯提價(jià)。迎駕貢酒并沒有披露2015年中高檔白酒和普通白酒情況，2016年普通白酒每千升單價(jià)為39825元，2020年提升至42939元，漲幅遠(yuǎn)不足10%。2016年，普通白酒收入接近13億元，2020年降至11億元出頭。
2016年，迎駕貢酒中高檔白酒銷量為15198千升，為公司貢獻(xiàn)營收15.23億元，占公司的營收剛剛超過50%，中高檔白酒每千升單價(jià)約為10萬元出頭。2020年，公司中高檔白酒銷量14931千升，銷量不增反降，但貢獻(xiàn)收入21.27億元，每千升單價(jià)超過14萬元，收入和單價(jià)提升都在40%左右。中高檔白酒營收占比也提升至60%以上，高毛利率產(chǎn)品占比不斷增加是迎駕貢酒盈利增速超過收入增速的主要原因之一。
除了不斷提價(jià)帶動(dòng)利潤增長外，渠道的拓展也是助推器之一。白酒銷售主要依賴經(jīng)銷商，因此，經(jīng)銷商的多寡在一定程度上影響酒企銷售的漲跌。上市以來，迎駕貢酒的經(jīng)銷商隊(duì)伍不斷擴(kuò)大，如果沒有經(jīng)銷商的不斷增加，迎駕貢酒的收入是否能夠保持增長或許都將成為疑問。
先從收入占比遠(yuǎn)超一半的省內(nèi)市場來看，2016年年末迎駕貢酒在安徽有323家經(jīng)銷商，2020年年末增加至623家，幾乎翻了一倍。2021年上半年末，公司在省內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到640家，經(jīng)銷商隊(duì)伍繼續(xù)保持增長。
省外市場上，2016年年末，迎駕貢酒在省外的經(jīng)銷商數(shù)量為405家，2020年年末增加至636家，增幅接近60%。
從經(jīng)銷商數(shù)量上看，迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量還要略多于省內(nèi)，但收入上相差懸殊。2016年，迎駕貢酒在省外收入為11.29億元，2020年僅僅增加至12.37億元，基本沒有明顯的增長。2016年，公司在安徽省內(nèi)收入不到17億元，2020年已經(jīng)接近20億元。
無論省內(nèi)還是省外，迎駕貢酒的經(jīng)銷商數(shù)量都有了明顯的增長，但省內(nèi)和省外的收入增長實(shí)際上并不明顯。通過鋪貨給公司收入帶來的邊際增長并不明顯，渠道大幅擴(kuò)張并沒有在收入上得以體現(xiàn)。
而且經(jīng)銷商數(shù)量的準(zhǔn)確性上也要打上問號(hào)了。根據(jù)公司年報(bào)，2020年年末，迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量為636家，凈增加了9家。2021年上半年末，公司省外經(jīng)銷商數(shù)量為632家，凈增加5家。在保持凈增加的情況下，迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量反而比2020年年末少了4家。核心的銷售渠道不能保證準(zhǔn)確，主要依賴經(jīng)銷商渠道的銷售收入又如何能做到呢？
依靠高毛利率的中高檔白酒收入占比不斷提升，總營業(yè)收入并沒有明顯增加的迎駕貢酒還是取得了凈利率的明顯增長。在不斷增長的盈利面前，迎駕貢酒選擇大比例分紅，持股約75%的迎駕集團(tuán)拿走了大部分紅利，實(shí)控人倪永培獲得的分紅自然最多。近年來，公司員工的收入則基本原地踏步，并沒有分享公司成長帶來的紅利。
大股東高分紅員工低收入
在半年報(bào)中，迎駕貢酒沒有給出分紅方案。2020年，迎駕貢酒給出了每10股派7元(含稅)的分紅方案，這是公司自2017年以來連續(xù)4年保持的分紅方案。4年中，迎駕貢酒每一年分紅5.6億元，占到了公司當(dāng)年歸母凈利潤的84%、71.92%、60.19%和58.74%，合計(jì)分紅22.4億元。
即2017年以來，迎駕貢酒的分紅率基本在60%以上。在此之前的2015年和2016年迎駕貢酒的分紅方案為每10股派4元(含稅)和5元(含稅)，分別分紅4億元和4.8億元，占到了當(dāng)年歸母凈利潤的75.41%和70.28%，合計(jì)分紅金額8.8億元。
IPO時(shí)，迎駕貢酒共計(jì)募資9.44億元，僅在2015年和2016年迎駕貢酒就分紅8.8億元，分紅金額與募資額相差并不大。監(jiān)管部門一直在提倡上市公司提高現(xiàn)金分紅比例，對(duì)長期不分紅的上市公司持續(xù)強(qiáng)化監(jiān)管。
高分紅固然可以提高對(duì)長期投資者的回報(bào)，但需要注意的是，需警惕那些通過高分紅拿走公司數(shù)年利潤、有掏空上市公司嫌疑的分紅方式。上市后至2020年，迎駕貢酒合計(jì)分紅31.2億元，占比基本在60%以上，持股高企的迎駕集團(tuán)是最大受益者。
目前迎駕貢酒的控股股東是迎駕集團(tuán)，其持有公司74.66%股份，倪永培是公司實(shí)際控制人。除了迎駕集團(tuán)，由迎駕集團(tuán)、迎駕貢酒和倪永培共同發(fā)起成立的迎駕基金會(huì)也是迎駕貢酒的重要股東之一，2019年的多數(shù)時(shí)間其持有迎駕貢酒5%的股份，即使在減持后，目前也持有迎駕貢酒1.45%的股份。
迎駕基金會(huì)的股份來自迎駕集團(tuán)的捐贈(zèng)。也就是說在2019年之前，迎駕集團(tuán)持有迎駕貢酒近80%的股份。無論是目前持股約75%還是之前持股近80%，迎駕貢酒30億元出頭的分紅中有20多億元都流向了大股東手中，小股東獲得的現(xiàn)金金額并不多。
憑借高企的持股，迎駕集團(tuán)將絕大多數(shù)現(xiàn)金分紅收入自己囊中，公司的普通員工就沒有這樣的饋贈(zèng)了。與規(guī)模相近的酒企相比，迎駕貢酒的員工人數(shù)并不算少，甚至領(lǐng)先同規(guī)模酒企。與大股東獲得的遠(yuǎn)超20億元的高額分紅相比，迎駕貢酒普通員工獲得的工資回報(bào)在上市酒企中卻只能倒數(shù)。
按照上市公司工資計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，本期工資福利總額=支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金+(期末應(yīng)付職工薪酬-期初應(yīng)付職工薪酬)，不僅包括工資、獎(jiǎng)金、補(bǔ)貼等收入，也囊括了社保、公積金、教育培訓(xùn)經(jīng)費(fèi)等福利，除以員工人數(shù)就是企業(yè)的平均職工薪酬，近似可以看成稅前薪水。
按照這一標(biāo)準(zhǔn)，2020年迎駕貢酒工資福利總額4.16億元，年末公司員工合計(jì)為6281人，即人均年薪酬約為6.63萬元，月薪約5525元。
以此類推，2016-2019年，迎駕貢酒的員工年均薪酬分別約為5.1萬元、5.58萬元、6.42萬元和6.75萬元。也就是說2018-2020年，迎駕貢酒的員工薪水基本沒有增長，這3年迎駕貢酒分紅16.8億元，絕大多數(shù)都流入大股東迎駕集團(tuán)及其實(shí)控人倪永培的口袋里。
以2020年為例，在上市的19家白酒公司中，僅有業(yè)績慘淡的皇臺(tái)酒業(yè)(000995.SZ)人均薪水低于迎駕貢酒。上市以來，迎駕貢酒的員工待遇僅好于皇臺(tái)酒業(yè)，間或甚至低于皇臺(tái)酒業(yè)，一味高分紅的迎駕貢酒何時(shí)才會(huì)提高員工的工資收入呢？
超預(yù)期的半年報(bào)披露后，迎駕貢酒(603198.SH)10個(gè)交易日內(nèi)三度漲停，最高漲幅接近60%，大舉買進(jìn)的私募基金成為股價(jià)上漲的受益者。
上市以來迎駕貢酒的收入表現(xiàn)并不亮眼，基本穩(wěn)定在30億元左右。靠著提價(jià)和渠道擴(kuò)張等，公司凈利潤才取得了一定的增長，但這些凈利潤又隨著超高分紅流入了大股東手中——大股東持股近75%，公司分紅基本在60%以上。
2021年上半年，原本表現(xiàn)平平無奇的迎駕貢酒迎來收入和凈利潤的高增長。有意思的是，2020年四季度，安徽六安市迎駕慈善基金會(huì)(下稱“迎駕基金會(huì)”)大舉減持迎駕貢酒，上海迎水投資管理有限公司(下稱“迎水投資”)管理的數(shù)只私募產(chǎn)品則大量買入。
迎駕基金會(huì)和迎水投資買入的4只私募產(chǎn)品還成為一致行動(dòng)人關(guān)系，這是巧合還是有意的安排？截至發(fā)稿，迎駕貢酒沒有回復(fù)《證券市場周刊》的采訪。
業(yè)績?cè)鲩L與“換股”并行
2021年上半年，迎駕貢酒實(shí)現(xiàn)營收20.86億元，同比增長達(dá)到52.46%；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司股東的凈利潤5.91億元，同比漲幅更是高達(dá)77.63%。
受疫情影響，2020年上半年多數(shù)酒企銷售出現(xiàn)不同程度的負(fù)增長，迎駕貢酒也不例外，當(dāng)期公司營收和凈利潤跌幅都超過了25%，因此上一年較低的基數(shù)是迎駕貢酒2021年上半年增速較高的主要原因之一。
與2019年上半年相比，迎駕貢酒營收增長10.84%，歸母凈利潤增速達(dá)到32.81%。正因如此，半年報(bào)公布后，機(jī)構(gòu)研報(bào)一致認(rèn)為公司業(yè)績超預(yù)期。
國泰君安證券指出，迎駕貢酒收入、利潤均大超預(yù)期；公司中高端的洞藏系列已經(jīng)從成長初期進(jìn)入高速發(fā)展期，而且在公司所在的安徽省內(nèi)強(qiáng)勢市場提價(jià)等都推動(dòng)了收入的增長；中高端占比提升帶動(dòng)毛利率上行，廣告等宣傳費(fèi)用減少又降低了費(fèi)用率，帶來了利潤率的提高。
浙商證券更是喊出了拐點(diǎn)論，認(rèn)為迎駕貢酒此前逐步掉隊(duì)的重要問題在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)整體偏低，未充分享受消費(fèi)升級(jí)紅利；2015年推出的高端洞藏系列已于2018年完成核心市場布局，并逐步從萌芽期走向快速成長期。
受益于公司改革紅利和洞藏系列銷量走強(qiáng)、結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)，浙商證券認(rèn)為三季度迎駕貢酒業(yè)績進(jìn)入拐點(diǎn)，再次實(shí)現(xiàn)超預(yù)期發(fā)展。
機(jī)構(gòu)的看多熱情在二級(jí)市場上也有體現(xiàn)。半年報(bào)發(fā)布后迎駕貢酒應(yīng)聲漲停，在半年報(bào)發(fā)布后的10個(gè)交易日內(nèi)公司股價(jià)三度漲停，股價(jià)最高漲幅接近60%，成為表現(xiàn)最為強(qiáng)勢的白酒股。
前期大手筆買入的迎水投資成為最大的受益者之一。根據(jù)半年報(bào)，迎水投資旗下的迎水合力14號(hào)、迎水匯金15號(hào)、迎水月異9號(hào)、迎水晉泰1號(hào)等4只私募產(chǎn)品合計(jì)持有迎駕貢酒1501萬股。
迎水投資是在2020年四季度進(jìn)入迎駕貢酒前10大股東的，2020年年報(bào)中迎水投資旗下的上述4只基金合計(jì)持股1247萬股，成為迎駕貢酒第5-8大股東。
迎水投資大手筆買入迎駕貢酒之時(shí)，正是迎駕基金會(huì)大手筆減持之日，后者的持股是迎駕貢酒控股股東安徽迎駕集團(tuán)股份有限公司(下稱“迎駕集團(tuán)”)捐贈(zèng)所得。
2019年一季度，迎駕集團(tuán)將4000萬股迎駕貢酒的股份捐贈(zèng)給了迎駕基金會(huì)，后者成為公司持股5%的第二大股東，不過在2019年四季度迎駕基金會(huì)減持60萬股，持股量不足5%，減持不再需要公告。
2020年三季度，迎駕基金會(huì)減持迎駕貢酒440萬股，四季度減持達(dá)到2149.7萬股，占到了其當(dāng)時(shí)持股量的60%以上，是減持最為兇猛的一個(gè)季度；2021年上半年雖有減持但不到70萬股。
迎駕基金會(huì)是二級(jí)市場減持還是通過大宗交易呢？2020年四季度，迎駕貢酒大宗交易成交1541萬股，減持方全部來自方正證券合肥廬州大道營業(yè)部，買方同樣來自一家營業(yè)部——華泰證券合肥創(chuàng)新大道營業(yè)部，成交量與迎水投資旗下4只私募基金的持股數(shù)量相當(dāng)。
需要說明的是，迎駕基金會(huì)是一家慈善組織，主要資助困難職工、幫扶社會(huì)弱勢群體和開展賑災(zāi)救濟(jì)活動(dòng)等，成立時(shí)原始基金數(shù)額為1000萬元，由發(fā)起人捐贈(zèng)。
迎駕貢酒的捐贈(zèng)公告中，也曾多次向迎駕基金會(huì)捐贈(zèng)上千萬元。根據(jù)迎駕貢酒官網(wǎng)介紹，迎駕基金會(huì)是迎駕集團(tuán)、迎駕貢酒及其實(shí)控人倪永培共同發(fā)起成立，其中迎駕貢酒持股5%。
迎駕基金會(huì)是一家慈善組織，其最初持有迎駕貢酒4000萬股，截至2021年上半年末降至1159.3萬股，減持超過2800萬股。以其減持最多的2020年四季度均價(jià)32.1元/股計(jì)算，僅在四季度減持金額就達(dá)到7億元左右，算上其他減持套現(xiàn)規(guī)模只會(huì)更多。這些減持所得是去做慈善還是用作他圖，迎駕基金會(huì)的年報(bào)是否會(huì)詳盡披露呢？
迎駕基金會(huì)大幅減持的2020年四季度，迎水投資旗下私募進(jìn)入并成為迎駕貢酒的前10大股東。根據(jù)迎駕貢酒2020年年報(bào)，迎駕基金會(huì)和迎水投資旗下的4只私募為一致行動(dòng)人關(guān)系。
迎駕基金會(huì)和迎水投資兩家公司并沒有股權(quán)上的關(guān)聯(lián)，是迎水投資接盤了部分迎駕基金會(huì)的減持股份還是兩者只是簡單的簽署一致行動(dòng)人關(guān)系？迎駕貢酒沒有回應(yīng)。巧合的是，上市以來表現(xiàn)平平的迎駕貢酒在此次“調(diào)倉換股”后業(yè)績迎來爆發(fā)。
提價(jià)、擴(kuò)張渠道保增長
迎駕貢酒2015年年中才登陸資本市場。要知道在2016年年初最后一家白酒公司上市后，還沒有新的白酒公司通過IPO登陸資本市場。全國規(guī)模以上白酒公司多達(dá)千余家，上市的僅有19家。
2015年是酒企新一輪增長的前夜。上市當(dāng)年迎駕貢酒實(shí)現(xiàn)營收29.27億元，同比下降1.09%；歸母凈利潤5.3億元，同比增長9.01%。隨后迎駕貢酒的收入基本保持了增長的態(tài)勢，但增速并不明顯。
2016-2019年，迎駕貢酒分別實(shí)現(xiàn)營收30.38億元、31.38億元、34.89億元和37.77億元，同比分別增長了3.81%、3.29%、11.17%和8.26%，僅有1年剛超兩位數(shù)，復(fù)合增長率僅6%。
受疫情影響，2020年迎駕貢酒的收入下降8.6%至34.52億元。與上市的2015年相比，公司營收漲幅不足20%。這樣的增速在19家上市白酒公司中只能倒數(shù)，與公司上市所描繪的高增長完全相反。
在上市招股書中，迎駕貢酒表示，募投的優(yōu)質(zhì)酒陳釀老熟及配套設(shè)施技改項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后可新增年收入17.95億元，凈利潤2.72億元。2018年年底，募投項(xiàng)目基本建設(shè)完畢，2019年和2020年迎駕貢酒的收入都沒有明顯的增長?？恐a(chǎn)品不斷提價(jià)，公司凈利潤才有了明顯的增加。
如前所述，上市首年即2015年，迎駕貢酒實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.3億元，同比增長了9.01%。之后的2016-2020年，公司分別實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.83億元、6.67億元、7.79億元、9.3億元和9.53億元，同比分別增長了28.77%、-2.4%、16.81%、19.49%和2.47%，復(fù)合增長率約為13%，遠(yuǎn)超營收的表現(xiàn)，這更多地歸功于產(chǎn)品提價(jià)。除了一線白酒等少數(shù)公司外，本輪酒企業(yè)績的增長主要依靠價(jià)格的提升而非銷量的增長。
上市后的2015-2020年，迎駕貢酒銷量分別為49039千升、47216千升、43719千升、48271千升、47085千升和40725千升。根據(jù)同期公司白酒收入，可知在2015-2020年迎駕貢酒每千升的銷售價(jià)格分別約為54533元、59268元、66363元、66760元、74446元和79434元，單價(jià)提升超過45%。
而且，迎駕貢酒單價(jià)提升主要是毛利率更高的中高檔白酒單價(jià)提升，收入占比和毛利率都較低的普通白酒并沒明顯提價(jià)。迎駕貢酒并沒有披露2015年中高檔白酒和普通白酒情況，2016年普通白酒每千升單價(jià)為39825元，2020年提升至42939元，漲幅遠(yuǎn)不足10%。2016年，普通白酒收入接近13億元，2020年降至11億元出頭。
2016年，迎駕貢酒中高檔白酒銷量為15198千升，為公司貢獻(xiàn)營收15.23億元，占公司的營收剛剛超過50%，中高檔白酒每千升單價(jià)約為10萬元出頭。2020年，公司中高檔白酒銷量14931千升，銷量不增反降，但貢獻(xiàn)收入21.27億元，每千升單價(jià)超過14萬元，收入和單價(jià)提升都在40%左右。中高檔白酒營收占比也提升至60%以上，高毛利率產(chǎn)品占比不斷增加是迎駕貢酒盈利增速超過收入增速的主要原因之一。
除了不斷提價(jià)帶動(dòng)利潤增長外，渠道的拓展也是助推器之一。白酒銷售主要依賴經(jīng)銷商，因此，經(jīng)銷商的多寡在一定程度上影響酒企銷售的漲跌。上市以來，迎駕貢酒的經(jīng)銷商隊(duì)伍不斷擴(kuò)大，如果沒有經(jīng)銷商的不斷增加，迎駕貢酒的收入是否能夠保持增長或許都將成為疑問。
先從收入占比遠(yuǎn)超一半的省內(nèi)市場來看，2016年年末迎駕貢酒在安徽有323家經(jīng)銷商，2020年年末增加至623家，幾乎翻了一倍。2021年上半年末，公司在省內(nèi)經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)到640家，經(jīng)銷商隊(duì)伍繼續(xù)保持增長。
省外市場上，2016年年末，迎駕貢酒在省外的經(jīng)銷商數(shù)量為405家，2020年年末增加至636家，增幅接近60%。
從經(jīng)銷商數(shù)量上看，迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量還要略多于省內(nèi)，但收入上相差懸殊。2016年，迎駕貢酒在省外收入為11.29億元，2020年僅僅增加至12.37億元，基本沒有明顯的增長。2016年，公司在安徽省內(nèi)收入不到17億元，2020年已經(jīng)接近20億元。
無論省內(nèi)還是省外，迎駕貢酒的經(jīng)銷商數(shù)量都有了明顯的增長，但省內(nèi)和省外的收入增長實(shí)際上并不明顯。通過鋪貨給公司收入帶來的邊際增長并不明顯，渠道大幅擴(kuò)張并沒有在收入上得以體現(xiàn)。
而且經(jīng)銷商數(shù)量的準(zhǔn)確性上也要打上問號(hào)了。根據(jù)公司年報(bào)，2020年年末，迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量為636家，凈增加了9家。2021年上半年末，公司省外經(jīng)銷商數(shù)量為632家，凈增加5家。在保持凈增加的情況下，迎駕貢酒省外經(jīng)銷商數(shù)量反而比2020年年末少了4家。核心的銷售渠道不能保證準(zhǔn)確，主要依賴經(jīng)銷商渠道的銷售收入又如何能做到呢？
依靠高毛利率的中高檔白酒收入占比不斷提升，總營業(yè)收入并沒有明顯增加的迎駕貢酒還是取得了凈利率的明顯增長。在不斷增長的盈利面前，迎駕貢酒選擇大比例分紅，持股約75%的迎駕集團(tuán)拿走了大部分紅利，實(shí)控人倪永培獲得的分紅自然最多。近年來，公司員工的收入則基本原地踏步，并沒有分享公司成長帶來的紅利。
大股東高分紅員工低收入
在半年報(bào)中，迎駕貢酒沒有給出分紅方案。2020年，迎駕貢酒給出了每10股派7元(含稅)的分紅方案，這是公司自2017年以來連續(xù)4年保持的分紅方案。4年中，迎駕貢酒每一年分紅5.6億元，占到了公司當(dāng)年歸母凈利潤的84%、71.92%、60.19%和58.74%，合計(jì)分紅22.4億元。
即2017年以來，迎駕貢酒的分紅率基本在60%以上。在此之前的2015年和2016年迎駕貢酒的分紅方案為每10股派4元(含稅)和5元(含稅)，分別分紅4億元和4.8億元，占到了當(dāng)年歸母凈利潤的75.41%和70.28%，合計(jì)分紅金額8.8億元。
IPO時(shí)，迎駕貢酒共計(jì)募資9.44億元，僅在2015年和2016年迎駕貢酒就分紅8.8億元，分紅金額與募資額相差并不大。監(jiān)管部門一直在提倡上市公司提高現(xiàn)金分紅比例，對(duì)長期不分紅的上市公司持續(xù)強(qiáng)化監(jiān)管。
高分紅固然可以提高對(duì)長期投資者的回報(bào)，但需要注意的是，需警惕那些通過高分紅拿走公司數(shù)年利潤、有掏空上市公司嫌疑的分紅方式。上市后至2020年，迎駕貢酒合計(jì)分紅31.2億元，占比基本在60%以上，持股高企的迎駕集團(tuán)是最大受益者。
目前迎駕貢酒的控股股東是迎駕集團(tuán)，其持有公司74.66%股份，倪永培是公司實(shí)際控制人。除了迎駕集團(tuán)，由迎駕集團(tuán)、迎駕貢酒和倪永培共同發(fā)起成立的迎駕基金會(huì)也是迎駕貢酒的重要股東之一，2019年的多數(shù)時(shí)間其持有迎駕貢酒5%的股份，即使在減持后，目前也持有迎駕貢酒1.45%的股份。
迎駕基金會(huì)的股份來自迎駕集團(tuán)的捐贈(zèng)。也就是說在2019年之前，迎駕集團(tuán)持有迎駕貢酒近80%的股份。無論是目前持股約75%還是之前持股近80%，迎駕貢酒30億元出頭的分紅中有20多億元都流向了大股東手中，小股東獲得的現(xiàn)金金額并不多。
憑借高企的持股，迎駕集團(tuán)將絕大多數(shù)現(xiàn)金分紅收入自己囊中，公司的普通員工就沒有這樣的饋贈(zèng)了。與規(guī)模相近的酒企相比，迎駕貢酒的員工人數(shù)并不算少，甚至領(lǐng)先同規(guī)模酒企。與大股東獲得的遠(yuǎn)超20億元的高額分紅相比，迎駕貢酒普通員工獲得的工資回報(bào)在上市酒企中卻只能倒數(shù)。
按照上市公司工資計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，本期工資福利總額=支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金+(期末應(yīng)付職工薪酬-期初應(yīng)付職工薪酬)，不僅包括工資、獎(jiǎng)金、補(bǔ)貼等收入，也囊括了社保、公積金、教育培訓(xùn)經(jīng)費(fèi)等福利，除以員工人數(shù)就是企業(yè)的平均職工薪酬，近似可以看成稅前薪水。
按照這一標(biāo)準(zhǔn)，2020年迎駕貢酒工資福利總額4.16億元，年末公司員工合計(jì)為6281人，即人均年薪酬約為6.63萬元，月薪約5525元。
以此類推，2016-2019年，迎駕貢酒的員工年均薪酬分別約為5.1萬元、5.58萬元、6.42萬元和6.75萬元。也就是說2018-2020年，迎駕貢酒的員工薪水基本沒有增長，這3年迎駕貢酒分紅16.8億元，絕大多數(shù)都流入大股東迎駕集團(tuán)及其實(shí)控人倪永培的口袋里。
以2020年為例，在上市的19家白酒公司中，僅有業(yè)績慘淡的皇臺(tái)酒業(yè)(000995.SZ)人均薪水低于迎駕貢酒。上市以來，迎駕貢酒的員工待遇僅好于皇臺(tái)酒業(yè)，間或甚至低于皇臺(tái)酒業(yè)，一味高分紅的迎駕貢酒何時(shí)才會(huì)提高員工的工資收入呢？
