東方明珠、金茂大廈......這些地標性建筑的締造者南通三建，去年因一筆3億美元債交換要約，被穆迪視為違約，如今又被恒大牽連遭降級，其正常經(jīng)營及流動性壓力堪憂。

　　01降級

　　9月14日，聯(lián)合資信公告稱，將江蘇南通三建集團股份有限公司 ( 以下簡稱“南通三建 ”)主體和“19南通三建MTN001”信用等級由“AA+”下調(diào)為“AA-”，評級展望維持負面。

　　信用評級公告

　　聯(lián)合資信認為，作為恒大集團下游供應(yīng)商，南通三建項目合同額規(guī)模大。受恒大資金面緊張影響，其在工程款結(jié)算和資金回流上存在較大不確定性。

　　截至2021年6月底，南通三建與恒大集團在手合同額85.77億元，2020年底其存貨中涉及恒大項目合計37.42億元。

　　除在手和已投入未結(jié)算的金額外，截至2021年6月底南通三建應(yīng)收賬款和應(yīng)收票據(jù)中涉及恒大款項合計12.12億元，另有已背書或貼現(xiàn)的恒大商業(yè)承兌匯票31億元左右。

　　此外，截至2021年6月底南通三建尚未了結(jié)的訴訟案件合計182件，涉及標的金額約5.52億元。

　　半個月前，中證鵬元也將南通三建主體及相關(guān)債項等級由AA+下調(diào)至AA，展望為負面。

　　值得注意的是，9月初在被大公國際下調(diào)評級展望后，南通三建終止了合作。

　　《小債看市》統(tǒng)計，目前南通三建存續(xù)3只境內(nèi)債，存續(xù)規(guī)模24.69億元，全部將于一年內(nèi)到期，其面臨短期集中兌付壓力巨大。

　　存續(xù)債券到期分布

　　此外，南通三建還存續(xù)一只1.73億美元債，將于2022年10月9日到期。

　　2020年8月31日，南通三建對即將到期的3億美元離岸債券提出交換要約，穆迪認為其債務(wù)交換方案是避免違約的一種方式，鑒于公司流動性非常弱，交易被視為折價交易，也就是穆迪定義的違約。

　　隨后，穆迪將南通三建的企業(yè)家族評級(CFR)以及江蘇南通三建國際有限公司發(fā)行的由其提供擔保的高級無抵押債券評級由“Caa1”下調(diào)至“Caa2”，評級展望為“負面”。

　　截至2021年6月底，南通三建賬面非受限的貨幣資金規(guī)模為3.36億元，與應(yīng)償付債券余額存在較大缺口。

　　據(jù)悉，南通三建計劃通過處置資產(chǎn)、項目回款、自有資金等方式償還債券，但資產(chǎn)處置及項目回款不確定性較大。

　　02流動性危機

　　據(jù)官網(wǎng)介紹，三建控股創(chuàng)建于1958年，是以建筑施工為基礎(chǔ)，集金融、投資、房地產(chǎn)、運營服務(wù)、海外經(jīng)營、科技孵化六大產(chǎn)業(yè)于一體的大型綜合性現(xiàn)代建筑企業(yè)集團。

　　南通三建主業(yè)為建筑，擁有房屋建筑施工總承包特級資質(zhì)，多項一級資質(zhì)及其它施工資質(zhì)。

　　南通三建官網(wǎng)

　　從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，南通三建股權(quán)較為分散，其控股股東為三建控股，持股比例為73.05%，穿透后黃裕輝等8人為公司實控人，屬于民營企業(yè)。

　　股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

　　2018年以來，宏觀經(jīng)濟增速放緩，受國內(nèi)房地產(chǎn)調(diào)控政策影響，南通三建業(yè)績連年下滑，陷入“增收不增利”怪圈。

　　今年上半年，南通三建實現(xiàn)營業(yè)收入104億元，實現(xiàn)歸母凈利潤6.437億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為5.68億元。

　　實現(xiàn)凈利潤情況

　　截至最新報告期，南通三建總資產(chǎn)為310.84億元，總負債189.58億元，凈資產(chǎn)121.26億元，資產(chǎn)負債率61%。

　　《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，南通三建主要以流動負債為主，占總負債的93%，債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。

　　截至今年6月末，南通三建流動負債有176.14億元，主要為短期借款，其一年內(nèi)到期的短期負債有78.95億元。

　　相較于短債規(guī)模，南通三建的流動性異常緊張，其賬上貨幣資金僅有11.37億元，現(xiàn)金短債比只有0.14，隨著短債規(guī)模日益增高，其自有資金與短債間資金缺口越來越大，短期償債風險激增。

　　在備用資金方面，截至今年一季末南通三建銀行授信總額為85.58億元，未使用授信額度僅剩18.79億元，可見其財務(wù)彈性一般。

　　銀行授信情況

　　除此之外，南通三建還有13.44億元非流動負債，主要為應(yīng)付債券，其長期有息負債合計12.28億元。

　　整體來看，南通三建剛性負債有106.58億元，主要以短期有息負債為主，帶息負債比為56%。

　　有息負債高企，今年上半年南通三建財務(wù)費用為3.91億元，對公司利潤形成嚴重侵蝕。

　　從償債資金來源看，南通三建主要依賴于外部融資。在融資渠道方面，其渠道較為多元，除了借款和發(fā)債，還通過租賃融資、應(yīng)收賬款、定增以及股權(quán)質(zhì)押等方式融資。

　　值得注意的是，自2019年三季度起，由于大量債務(wù)到期，南通三建籌資性現(xiàn)金流由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，2019和2020年該指標分別為-15.66億和-21.82億元，說明外部融資環(huán)境惡化。

　　籌資性現(xiàn)金流情況

　　在資產(chǎn)質(zhì)量方面，南通三建流動資產(chǎn)中應(yīng)收類款項和存貨占比大，對公司資金占用嚴重，其資產(chǎn)流動性較弱，資產(chǎn)整體質(zhì)量一般。

　　值得注意的是，陷入流動性危機的南通三建，2020年甚至被曝出拖欠農(nóng)民工工資問題。

　　2020年6月，有網(wǎng)友在人民網(wǎng)《領(lǐng)導留言板》給貴陽市委書記反映，南通三建拖欠農(nóng)民工工資。后經(jīng)白云區(qū)人社局協(xié)調(diào)，南通三建才將所拖欠9名員工工資全部發(fā)放，共計15.64萬元。

　　人民網(wǎng)《領(lǐng)導留言板》

　　另外，南通三建工程質(zhì)量問題頻出，所涉法律訴訟千余條，主要為建設(shè)工程合同糾紛和買賣合同糾紛。

　　總得來看，南通三建業(yè)績下滑、有息負債高企，非受限類資金十分有限，再加上2019年以來再融資遇阻，其資金鏈異常緊張，短期償債風險巨大。

　　03建筑業(yè)巨頭

　　海門建筑業(yè)歷史悠久，素有“建筑之鄉(xiāng)”美譽。

　　1958年，在社會主義建設(shè)蓬勃興起的火熱年代，海門縣營造合作工廠成立，同年改為“海門縣建筑工程公司”，也就是南通三建的前身。

　　上世紀七十年代，南通三建以建筑民兵團形式，開赴大慶油田和新疆，承擔援建工程。這其中就包括黃裕輝的父親，其因祖上傳下的一手漂亮泥瓦手藝成為當時的技術(shù)尖子。

　　生長在手藝之家，初中畢業(yè)后黃裕輝進入三建職工中專，邊學習邊實踐。很快成績優(yōu)異、技術(shù)精益的黃裕輝脫穎而出，畢業(yè)后他得到一份工地計算員、資料員的工作。

　　南通三建董事長黃裕輝

　　1984年，海門縣建筑安裝工程總公司被列為南通市建筑安裝工程總公司第三公司，1985年更名為南通市第三建筑安裝工程公司，1998年更名為現(xiàn)名。

　　同時，隨著國家對外開放的腳步，南通三建自1983年開始走向國際市場，至2001年其海外工程遍布亞洲、非洲、歐洲、東南亞等34個國家和地區(qū)。

　　南通三建發(fā)展歷程

　　1993年，22歲的黃裕輝已能獨當一面，他被派往大連擔任項目經(jīng)理，后來又輾轉(zhuǎn)大江南北，承建項目無數(shù)，還斬獲魯班獎兩個。

　　2004年11月，南通三建改制重組，海門市建筑工程管理局與南通三建股東辦理股權(quán)交割手續(xù)后，其企業(yè)管理體制、治理模式和經(jīng)營方式發(fā)生了根本性轉(zhuǎn)變。

　　此后8年，南通三建經(jīng)受改革的陣痛，一度陷入低迷。直到2012年10月黃裕輝臨“?！笔苊?，成為南通三建第6代當家人。

　　2016年，南通三建在新三板掛牌，不過在兩年后以“資本市場的長期戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃”為由摘牌。

　　如今，這家中國500強、建筑業(yè)龍頭企業(yè)深陷流動性危機，受恒大流動性壓力影響，相關(guān)款項回收存在較大不確定性，已背書或貼現(xiàn)的逾期商業(yè)承兌匯票也存在被追索風險。